郭興艷

　　“形似神不似，不完全反映供求關(guān)系的平衡�！闭劶皟�(nèi)地IPO詢價(jià)制度，在內(nèi)地市場(chǎng)曾“摸爬滾打”10余年的某中資在港機(jī)構(gòu)高管如是表示。

　　該高管告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，作為同一家發(fā)行公司在A股和H股做保薦人，是兩種完全不同的體驗(yàn)：在A股市場(chǎng)，保薦人做好招股文件交給交易所便很快賣完；而在H股市場(chǎng)，需要做大量路演，面臨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)以及賣給誰等種種問題。

　　也許對(duì)于內(nèi)地和香港的新股發(fā)行制度，上述高管的觀點(diǎn)僅是“一家之言”，但在內(nèi)地新股發(fā)行制度二次改革實(shí)施一個(gè)月后，新股發(fā)行“三高”現(xiàn)象仍然突出的情況下，透視香港新股發(fā)行制度，或許會(huì)給我們一些啟迪。

　　發(fā)行價(jià)：機(jī)構(gòu)投資者主導(dǎo)

　　在學(xué)習(xí)英、美等國(guó)通行的詢價(jià)制基礎(chǔ)上，結(jié)合香港市場(chǎng)散戶投資者多的特點(diǎn)，從1994年11月起，香港新股發(fā)行逐漸形成詢價(jià)與公開認(rèn)購(gòu)混合的招股機(jī)制。

　　詢價(jià)與公開認(rèn)購(gòu)混合的招股機(jī)制，主要包括混合機(jī)制的股份分配方式、定價(jià)過程、回?fù)軝C(jī)制、超額配售權(quán)和市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制以及發(fā)行過程。

　　在香港，IPO的詢價(jià)過程與國(guó)際接軌。保薦人在與目標(biāo)機(jī)構(gòu)客戶進(jìn)行前期促銷后，會(huì)設(shè)定價(jià)格發(fā)行區(qū)間，隨后開始為期兩周的機(jī)構(gòu)投資者路演。發(fā)行公司管理層在國(guó)際投行團(tuán)隊(duì)的帶領(lǐng)下，分別在香港、美國(guó)、英國(guó)或新加坡會(huì)見海內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者，介紹公司情況并得到機(jī)構(gòu)反饋，買方與賣方的一輪博弈后，最終定出發(fā)行人與機(jī)構(gòu)投資者均可接受的發(fā)行價(jià)格。

　　盡量保障散戶利益

　　通過以上流程，可以看到散戶投資者并未參與到IPO定價(jià)過程中。但在股份分配方式上，散戶利益得到了一定保障。

　　具體來說，在港大中型新股的全球發(fā)售一般分為國(guó)際配售和香港公開發(fā)售兩個(gè)部分。海內(nèi)外機(jī)構(gòu)與專業(yè)投資者往往通過國(guó)際配售進(jìn)行申購(gòu)，國(guó)際配售部分股份數(shù)量通常占招股總額的85%～90%；余下的10%～15%的股份，則向散戶進(jìn)行公開發(fā)售。

　　其中，供散戶申購(gòu)的公開發(fā)售部分基于紅鞋制度，新股分配以股票申購(gòu)賬戶為基礎(chǔ)，按照“人手若干股”的原則，保證每個(gè)有效申請(qǐng)賬戶可按照一定基準(zhǔn)，獲得部分新股股份。

　　另外，為防止機(jī)構(gòu)參與公開認(rèn)購(gòu)并導(dǎo)致散戶投資者中簽率降低，從1997年起認(rèn)購(gòu)500萬港元以上的投資者，被列入公開認(rèn)購(gòu)B組，認(rèn)購(gòu)500萬港元或以下的投資者則列入A組，兩組均以公平基準(zhǔn)分配股份。

　　“綠鞋機(jī)制”穩(wěn)定市場(chǎng)

　　從1993年起，香港IPO市場(chǎng)采用了來自美國(guó)的“綠鞋機(jī)制”，并形成常規(guī)，幾乎所有新股上市均會(huì)向主承銷商授予“綠鞋期權(quán)”，即15%的超額配售權(quán)，以在證券上市起30日內(nèi)，根據(jù)市場(chǎng)情況選擇是否行使“綠鞋”，穩(wěn)定市場(chǎng)價(jià)格。

　　香港證券業(yè)協(xié)會(huì)主席李耀榮向本報(bào)表示，指定承銷商在價(jià)格穩(wěn)定期間，可行使超額配售權(quán)，要求發(fā)行人增加股票供應(yīng)量，分配給提出認(rèn)購(gòu)申請(qǐng)的投資者；或者運(yùn)用“綠鞋機(jī)制”籌集的資金，從二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買發(fā)行人股票，從而減少股價(jià)波動(dòng)，在一定程度上維持股價(jià)在上市初期的穩(wěn)定性。

　　第一上海策略師葉尚志表示，“綠鞋機(jī)制”下的穩(wěn)定價(jià)格活動(dòng)，盡量令新上市證券在一段時(shí)間內(nèi)不跌破發(fā)行價(jià)，在一定程度上保護(hù)了投資者利益。同時(shí)，上市公司和承銷商均能獲得更多資金，可以說是一種多贏的安排。