永輝超市：單季改善明顯，盈利拐點(diǎn)確認(rèn)

　　永輝超市2012年業(yè)績略超市場預(yù)期，4Q單季盈利顯著改善：永輝超市今日發(fā)布12年業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)歸屬于母公司所有者的凈利潤約5億元，去年凈利潤為4.67億元，增長幅度約為7%，EPS0.65元。其中，4Q單季凈利潤約為1.64億元，較去年同期增長超70%，相較1Q(1.18 億，-23.91%)、2Q(0.74億，-35.34%)、3Q(1.43億，40.19%)呈現(xiàn)出逐步提升的趨勢，單季盈利明顯改善。盈利拐點(diǎn)通過 3Q、4Q的持續(xù)回升基本得到確認(rèn)。

　　新拓展大區(qū)培育情況和減虧趨勢向好：自從去年公司一口氣新設(shè)東北、江蘇、河南等幾個大區(qū)后，培育壓力在短期內(nèi)集中體現(xiàn)，這是之前業(yè)績增速下滑的主要原因。公司對此有著深刻的戰(zhàn)略反思，主動控制了擴(kuò)張節(jié)奏，不再設(shè)置新的大區(qū)，在數(shù)量增長的基礎(chǔ)上更加注重經(jīng)營的質(zhì)量，采取積極得當(dāng)?shù)拇胧�對這些區(qū)域加大培育力度，目前這些新區(qū)經(jīng)營情況也逐漸好轉(zhuǎn)，客流量不斷增長、各區(qū)域減虧明顯。連起先最為"困難"的河南區(qū)聚客能力明顯提升，我們判斷已經(jīng)克服了最初進(jìn)入時的水土不服，盈利能力提升顯著。

　　費(fèi)用集約效果明顯，定增后財(cái)務(wù)費(fèi)用壓力將進(jìn)一步緩解：進(jìn)入12年以后，整個宏觀市場環(huán)境及消費(fèi)需求較為低迷，不少零售公司都進(jìn)行了主動的成本費(fèi)用管控，永輝也從各個經(jīng)營細(xì)節(jié)加強(qiáng)了費(fèi)用管控力度。在其收入一直保持40-50%高增長的條件下，費(fèi)用集約確實(shí)體現(xiàn)出更明顯的效益，我們預(yù)計(jì)大約能節(jié)省3、4 千萬元。此外，公司11月2日有8億元的短期融資券到期，那么也能為4Q節(jié)省大約930萬元。隨著公司定增的10億元到位以及另一筆7億元短期融資券明年 2月份到期，未來財(cái)務(wù)壓力進(jìn)一步緩解，現(xiàn)金及財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)明顯改善。

　　4Q新增10家門店，運(yùn)營面積不斷增長確保收入規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，儲備門店奠定未來收入高增長基礎(chǔ)：4Q新開門店10家，加上前三季度擴(kuò)店36家，截止 12年底門店總數(shù)達(dá)249家。目前已開門店遍及全國13省市，經(jīng)營面積近200萬平方米，單店面積8千平米以上。此外公司已簽約未開業(yè)的儲備門店111 家，面積超過100萬平米，未來仍將有力推動收入快速增長。

　　小幅上調(diào)盈利預(yù)測，維持“增持”的投資評級：永輝費(fèi)用管控措施得力、新店培育向好的方向發(fā)展、新區(qū)域減虧明顯，盈利拐點(diǎn)通過3Q、4Q的持續(xù)回升基本得到確認(rèn)。此外隨著定向增發(fā)的實(shí)施以及明年2月短期融資券的到期，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用吞噬利潤的情況也會大大緩解。我們預(yù)計(jì)明年有望實(shí)現(xiàn)30%以上的業(yè)績增長。我們預(yù)計(jì)12至14年EPS為0.61元、0.80元和0.96元，較之前預(yù)計(jì)分別上調(diào)0.04、0.05、0.07元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)PE為37、28和 23倍，估值雖在板塊中仍處高位，但是其成長性和競爭優(yōu)勢相較競爭對手十分顯著，且盈利拐點(diǎn)較為明確，維持“增持”評級。我們認(rèn)為永輝具備“商業(yè)模式+零售技術(shù)”的雙重優(yōu)勢，競爭優(yōu)勢難以模仿，成長空間巨大。(見《永輝超市深度研究--贏在生鮮，不止是“生鮮”》)從長期來看是一家不可多得、值得長期關(guān)注的零售公司。

　　北信源：行業(yè)迎來加速發(fā)展，市場龍頭趁勢開疆?dāng)U土

　　事件描述：

　　本篇報(bào)告希望向您闡述我們重點(diǎn)覆蓋公司北信源在2013年的主要投資要點(diǎn)。

　　事件評論：

　　終端安全為代表的內(nèi)網(wǎng)信息安全市場有望迎來加速增長。我們看好這一信息安全行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域的理由在于：第一，在政策持續(xù)加碼和全社會信息安全保護(hù)意識提升的背景下，信息安全行業(yè)整體仍將較快增長。第二，作為信息安全行業(yè)的一個細(xì)分領(lǐng)域，以終端安全為代表的內(nèi)網(wǎng)安全起步較晚，2004年在塞班斯法案的推動下，美國內(nèi)網(wǎng)安全市場才逐 步興起，而目前國內(nèi)市場滲透率仍然較低，僅在部分政府機(jī)關(guān)、大型央企、軍工軍隊(duì)、金融機(jī)構(gòu)有所應(yīng)用，長期增長潛力巨大。我們認(rèn)為，隨著社會各部門對內(nèi)網(wǎng)安全的重視程度日益提升，行業(yè)正在進(jìn)入加速成長階段，未來幾年有望獲得超越信息安全行業(yè)整體的增長水平。

　　北信源專注于內(nèi)網(wǎng)信息安全，穩(wěn)居終端安全市場龍頭。公司在業(yè)內(nèi)的競爭力體現(xiàn)為行業(yè)先發(fā)優(yōu)勢所轉(zhuǎn)化的深厚技術(shù)積累，以及由此帶來的安全產(chǎn)品穩(wěn)定性和兼容性兩項(xiàng)關(guān)鍵指標(biāo)顯著優(yōu)于競爭對手。憑此優(yōu)勢，公司成為國內(nèi)唯一可在萬級終端網(wǎng)絡(luò)部署終端安全產(chǎn)品的廠商，并已擁有近半數(shù)的國家部委機(jī)關(guān)、60%的能源類央企(總部)和80%的軍工集團(tuán)(總部)等用戶。大量的高端用戶，一方面成為公司的標(biāo)桿案例，助其在市場拓展中更易獲得新用戶認(rèn)可；另一方面，公司利用總部級客戶資源，實(shí)施“總部市場策略”，即沿著客戶縱向管理層級向各分支機(jī)構(gòu)延伸，由此拓展的市場規(guī)模或可達(dá)到總部級客戶的數(shù)倍，并成為推動業(yè)績增長的重要動力。

　　產(chǎn)品具備平臺特征，深挖老客戶需求實(shí)現(xiàn)業(yè)績持續(xù)增長。部署終端安全產(chǎn)品需要在用戶網(wǎng)絡(luò)中建立客戶端-服務(wù)器終端安全管理平臺，這無異于樹立了排他性壁壘，使得競爭對手再難進(jìn)入該客戶。事實(shí)上，客戶在初次采購終端安全產(chǎn)品時，往往僅選擇兩、三種基本功能，但后續(xù)增補(bǔ)功能模塊的需求將逐漸釋放；同時，各種新的信息安全威脅不斷出現(xiàn)，也促使老產(chǎn)品換代和新模塊需求勢必長期存在。故挖掘公司已有的1000 多萬老客戶終端價(jià)值，無疑將成為其業(yè)績持續(xù)增長的重要保障。

　　維持“推薦”評級。我們預(yù)計(jì)公司 2012、2013、2014年EPS 分別為0.96元、1.30 元、1.70元，目前股價(jià)對應(yīng)2012、2013、2014年P(guān)E分別為37.01、27.19、20.83倍。維持其“推薦”評級。

　　鐵漢生態(tài)：受益政策紅利，延續(xù)脈沖式高成長

　　受益于城鎮(zhèn)化和美麗中國建設(shè)，“十二五”市政園林和生態(tài)修復(fù)市場有望分別達(dá)到6000億，2000億-4000億，市場集中度低。鐵漢生態(tài)2013年將延續(xù)IPO形成的脈沖式成長，2014年進(jìn)入再融資轉(zhuǎn)換期，預(yù)計(jì)2012-2014年三年凈利潤復(fù)合增長率42%，預(yù)計(jì)2013年EPS1.36元，動態(tài)PE22倍，上調(diào)評級至“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評級。

　　行業(yè)處于黃金年代，市政園林資金為王，生態(tài)修復(fù)先行者先行。預(yù)計(jì)"十二五"城市園林綠化固定資產(chǎn)投資有望超過6000億元，礦山修復(fù)和水土流失治理等生態(tài)投資保守估計(jì)接近2000億，有望接近4000億元。市政園林(含生態(tài)修復(fù))向BT轉(zhuǎn)型，競爭體現(xiàn)在項(xiàng)目層面，屬于資金驅(qū)動型。但高端生態(tài)修復(fù)具有一定的技術(shù)壁壘，優(yōu)勢企業(yè)有望憑借技術(shù)和資金優(yōu)勢率先布局全國。

　　鐵漢生態(tài)的生態(tài)修復(fù)具備較強(qiáng)綜合優(yōu)勢。公司2012年上半年實(shí)現(xiàn)生態(tài)修復(fù)收入1.75億元，占總收入的42%。公司生態(tài)修復(fù)施工經(jīng)驗(yàn)豐富、技術(shù)實(shí)力雄厚，結(jié)合上市后的品牌和資金實(shí)力，綜合優(yōu)勢明顯，未來有望通過大項(xiàng)目布局全國市場。

　　鐵漢生態(tài)2013年延續(xù)IPO形成的脈沖式擴(kuò)張，2014年進(jìn)入轉(zhuǎn)換期。2011年底公司可供運(yùn)作的營運(yùn)資金10.47億元，在不依靠新增權(quán)益融資和長期債權(quán)融資條件下，足以支撐公司2012-2013年復(fù)合增長率超60%，2012-2014年超30%。為延續(xù)高增長，2014年將進(jìn)入再融資轉(zhuǎn)換期，出臺新的權(quán)益融資或者長期債權(quán)融資方案可能性較大。

　　儲備訂單較充足，BT回款風(fēng)險(xiǎn)尚可控。公司目前BT項(xiàng)目未完成訂單超過16億，按照以往非BT項(xiàng)目的工作量，及2013年新簽BT項(xiàng)目，基本上可鎖定2013年業(yè)務(wù)量。BT項(xiàng)目回款占地方可支配財(cái)政收入的比重在1%-3%之間。

　　盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計(jì)2012-2014年EPS0.95元、1.36元和1.91元，復(fù)合增長率約42%。行業(yè)處于黃金年代，公司處于IPO形成的脈沖式擴(kuò)張階段，受益于城鎮(zhèn)化和"美麗中國"政策預(yù)期，處于較好的投資時段，2013年目標(biāo)價(jià)40.8元(按30倍PE)，上調(diào)至“強(qiáng)烈推薦-A”的投資評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：應(yīng)收賬款壞賬及延期回款風(fēng)險(xiǎn)、工程進(jìn)度不及預(yù)期。

　　硅寶科技：Q4業(yè)績超預(yù)期，2013高增長可期

　　事件：

　　硅寶科技于2013年1月11日發(fā)布業(yè)績預(yù)計(jì)，預(yù)計(jì)2012年歸屬于上市公司股東的凈利潤為6034萬元-6537萬元，同比增長20%-30%。

　　點(diǎn)評：

　　1、四季度超市場預(yù)期，全年增速可觀。

　　據(jù)測算，公司四季度歸屬于上市公司股東的凈利潤為1409萬元-1912萬元，同比增長17.4%-59.3%，增速較前三季度略有加快，公司全年業(yè)績增速在20%-30%，超出市場預(yù)期，在行業(yè)普遍不景氣的2012年，公司取得上述業(yè)績實(shí)屬不易，彰顯了公司突出的內(nèi)在競爭力。

　　2、產(chǎn)品優(yōu)勢和原料價(jià)格下跌是業(yè)績增長主要原因。

　　公司2012年的良好業(yè)績主要得益于兩個方面：一是產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢。公司硅橡膠產(chǎn)品性價(jià)比較高，"硅寶"品牌影響力逐漸擴(kuò)大，榮獲"中國馳名商標(biāo)"稱號，產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢使得公司營收增速快于行業(yè)平均水平。數(shù)據(jù)顯示，公司前三季度營收增速為11.65%，明顯快于可比上市公司宏達(dá)新材(-16.43%)和回天膠業(yè)(2.77%)，預(yù)計(jì)四季度延續(xù)三季度趨勢，繼續(xù)保持領(lǐng)先優(yōu)勢；二是原材料價(jià)格明顯下跌，產(chǎn)品毛利率大幅提升。上游有機(jī)硅單體DMC 產(chǎn)能180萬噸，在建100萬噸，產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，競爭激烈， DMC 年初報(bào)價(jià)21000元/噸，年末的17000元/噸左右，跌幅近20%，只在年頭和年尾略有反彈。公司主要原材料為107硅橡膠，占生產(chǎn)成本的六成左右，而107硅橡膠一般按DMC 價(jià)格加1000元/噸的方式定價(jià)，因此，在這種環(huán)境下，公司毛利率大幅上升。數(shù)據(jù)顯示，公司2012年前三季度毛利率37.18%，較2011年上升了 6.1個百分點(diǎn)。四季度DMC 價(jià)格雖有所反彈，但力度不大，預(yù)計(jì)全年毛利率仍能維持在37%左右�？偟膩砜矗�我們認(rèn)為公司營收表現(xiàn)明顯好于同業(yè)水平，同時又受益原料價(jià)格下跌，兩個因素共同作用產(chǎn)生了良好的業(yè)績。

　　3、未來幾年增長點(diǎn)多，成長性好。

　　公司目前各類硅膠的產(chǎn)能為2.4萬噸左右，其中7000噸門窗膠和3000噸汽車膠為2012年底前投產(chǎn)，2012年貢獻(xiàn)有限，2013年將全面釋放產(chǎn)能，2013年平均生產(chǎn)能力同比增長71.4%；公司利用超募資金建設(shè)的5萬噸/年有機(jī)硅密封膠目前進(jìn)展順利，預(yù)計(jì)2014年起將逐步釋放業(yè)績。由此可知公司未來幾年增長動力較強(qiáng)；在市場方面，公司"硅寶"品牌獲中國馳名商標(biāo)，通過江河幕墻、南玻等大型直銷客戶的示范效應(yīng)；加大在二三線城市和設(shè)計(jì)院、第三方顧問公司的宣傳和推廣力度；開發(fā)適應(yīng)市場需求的特種產(chǎn)品等方式擴(kuò)大了市場份額，報(bào)告期內(nèi)建筑幕墻膠同比增長22%，中空玻璃膠同比增長60%，民用膠同比增長80%。

　　我們有理由對公司2013年的銷售保持信心。另外，公司控股60%的翔飛公司2012年?duì)I收雖然下降，但管理改善，毛利率提升，預(yù)計(jì)2013年業(yè)績有望繼續(xù)改善。綜合來看，我們對公司未來幾年保持高速增長有較強(qiáng)信心。

　　4、目前估值較低，給予“推薦”評級。

　　我們預(yù)計(jì)公司2012-2014年EPS分別為：0.63元，0.82元和1.05元，對應(yīng)20.4倍，15.1倍和11.5倍PE,相對于公司成長性而言，目前股價(jià)低估，給予“推薦”評級。

　　中國船舶：2012Q4虧損或源于對在手預(yù)計(jì)虧損合同充分計(jì)提資產(chǎn)減值損失

　　中國船舶發(fā)布了2012年年度業(yè)績預(yù)減公告：預(yù)計(jì)2012年年度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤與上年同期相比將減少95%到100%；2011年同期歸屬于上市公司股東的凈利潤22.52億元、對應(yīng)EPS1.63元；業(yè)績預(yù)減的主要原因由于造船行業(yè)整體持續(xù)低迷、2012年在建船舶及相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格與上年相比大幅下降。

　　點(diǎn)評：2012Q4虧損5億元左右，我們判斷主要源于對在手預(yù)計(jì)虧損合同充分計(jì)提資產(chǎn)減值損失。根據(jù)2012年3季報(bào)，前三季度盈利5.46億元，若 2012年全年盈利按上限(下滑95%)1.13億元計(jì)算對應(yīng)EPS0.08元，則2012Q4虧損4.33億元。根據(jù)各期年報(bào)，公司2009-2011 年三年間共累計(jì)承接新船訂單345.56億元，共累計(jì)計(jì)提資產(chǎn)減值損失34億(2009、2010、2011年分別計(jì)提0.51、14.80、18.69 億元)，三年累計(jì)計(jì)提資產(chǎn)減值損失占承接訂單金額的9.84%， 體現(xiàn)了新船造價(jià)持續(xù)低迷對新接訂單帶來的虧損壓力。由于2012年新船造價(jià)整體相對2011年仍下降了 5%-10%，我們判斷公司2012Q4出現(xiàn)大幅虧損的主要原因在于對在手預(yù)計(jì)虧損合同充分計(jì)提了資產(chǎn)減值損失。公司2012年前三季度已累計(jì)計(jì)提資產(chǎn)減值損失7.60億元，我們判斷公司2012年4季度單季度計(jì)提資產(chǎn)減值損失在10億左右、2012年全年計(jì)提17.60億左右。

　　若2013、2014年不再大幅度計(jì)提資產(chǎn)減值損失，則年度盈利有望穩(wěn)定在10億元左右，對應(yīng)EPS在0.70元左右。公司對在手合同充分計(jì)提資產(chǎn)減值損失有利于2013、2014年業(yè)績的穩(wěn)定，行業(yè)層面我們判斷新船造價(jià)在2013年下半年有望緩慢抬升并減輕企業(yè)新承接合同虧損壓力；公司后續(xù)業(yè)績主要取決于在手訂單的交船進(jìn)度和新接訂單的數(shù)量價(jià)格，若不再大規(guī)模計(jì)提資產(chǎn)減值損失，我們判斷公司2013、2014年歸屬于上市股東的凈利潤有望穩(wěn)定在10 億元左右，對應(yīng)2013、2014年EPS分別在0.70和0.71元。

　　在周期底部后期我們建議按1.2-1.5倍的PB水平進(jìn)行估值，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間15.72-19.65元。在行業(yè)已處周期底部后期階段且隨行業(yè)復(fù)蘇企業(yè)業(yè)績彈性大的情況下，我們建議按1.2-1.5倍的PB水平來進(jìn)行估值；公司2012年底每股凈資產(chǎn)預(yù)計(jì)在13.10元左右，則合理價(jià)值區(qū)間為 15.72-19.65元，對應(yīng)2013年P(guān)E為22.46-28.07倍；公司當(dāng)前股價(jià)表現(xiàn)受國防軍工主題影響，上一交易日收盤價(jià)23.32元，注意回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)若下游航運(yùn)運(yùn)力過剩和造船行業(yè)產(chǎn)能過剩的局面不能有大的改善，則新船造價(jià)復(fù)蘇幅度有限，當(dāng)前新接訂單虧損局面恐仍將持續(xù)；(2)對新接和在手低價(jià)虧損建造合同計(jì)提資產(chǎn)減值損失的規(guī)模和時點(diǎn)存在不確定性。

　　雙匯發(fā)展：考慮股權(quán)激勵費(fèi)用攤銷，12 年業(yè)績基本符合預(yù)期

　　事件：2013/1/11,雙匯發(fā)展發(fā)布2012年業(yè)績預(yù)告，按重組完成后口徑計(jì)算，1-12月歸屬上市公司股東凈利潤為28.5-29.6億元，對應(yīng)EPS2.59-2.69元，較去年同期增長118.8%-127.3%。

　　投資評級與估值：公司肉制品地位穩(wěn)固，屠宰業(yè)務(wù)有發(fā)展空間，業(yè)績平穩(wěn)增長仍可期待。不考慮股權(quán)激勵費(fèi)用，預(yù)計(jì)公司12-14EPS分別為2.756 元、3.553元、4.432元，同比增長131.7%、28.9%、24.7%�？紤]股權(quán)激勵費(fèi)用，調(diào)整后12-14EPS分別為2.662元、 3.364元、4.241元，增長123.8%、26.4%、26.1%。

　　關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn)：12-14年，假設(shè)公司肉制品銷售量為160萬噸、190萬噸、226萬噸，稅前利潤為1435元/噸、1550/噸、1600元/噸；屠宰量分別為1200萬頭、1680萬頭、2268萬頭，利潤分別為48元/頭、50元/頭、51元/頭。

　　有別于大眾的認(rèn)識：1)考慮股權(quán)激勵費(fèi)用攤銷，預(yù)計(jì)2012年EPS約為2.66元，基本符合預(yù)期。此前市場多數(shù)盈利預(yù)測沒有考慮員工股權(quán)激勵費(fèi)用攤銷，假設(shè)此部分費(fèi)用按照2012年度公司備考合并盈利預(yù)測報(bào)告中的預(yù)計(jì)金額1.29億元計(jì)算，則將影響EPS0.09元，目前攤銷金額尚未確定。2)肉制品單位利 潤超額完成目標(biāo)、屠宰業(yè)務(wù)鮮銷比例提升是公司2012年工作亮點(diǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷，加之公司尚未從11年 “3.15”事件中完全恢復(fù)、農(nóng)貿(mào)市場開拓進(jìn)度較慢，導(dǎo)致2012年公司肉制品銷量、屠宰量與年初目標(biāo)有一定差距，預(yù)計(jì)2012年肉制品銷量約為160萬噸(備考報(bào)表當(dāng)時預(yù)計(jì)177萬噸)、屠宰量約為1200-1300萬頭(備考預(yù)計(jì)1435萬頭)。但好的方面是，豬價(jià)低位運(yùn)行、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整帶動公司肉制品單位利潤提升，預(yù)計(jì)肉制品單位利潤在1440元/噸左右，較2010年提升300元/噸；同時，在“5329”計(jì)劃引導(dǎo)下，公司屠宰產(chǎn)品鮮銷比例有較大提升。3)2013年看點(diǎn)之一：收編地方小型屠宰企業(yè)，擴(kuò)大屠宰規(guī)模。2012年第四季度，公司在全國范圍內(nèi)逐步展開了屠宰業(yè)務(wù)整合，收編地方小型屠宰企業(yè)，將其轉(zhuǎn)型為公司經(jīng)銷商，一方面借助這些屠宰企業(yè)現(xiàn)有銷售渠道，擴(kuò)大公司冷鮮肉的銷售規(guī)模；另一方面，迎合國家屠宰整合政策，解決小型屠宰企業(yè)人員出路問題。目前公司已經(jīng)與綿陽、鄭州、濟(jì)源等地的屠宰企業(yè)簽訂了合作協(xié)議，預(yù)計(jì)將在2013年貢獻(xiàn)部分銷量。4)2013年看點(diǎn)之二：明星產(chǎn)品推廣進(jìn)展。明星產(chǎn)品在公司過去十幾年增長中起著舉足輕重的作用，但近兩年公司新的明星產(chǎn)品表現(xiàn)一般。2011年由于瘦肉精事件，沒有明星產(chǎn)品推出；2012年推出的大肉塊由于口味、定價(jià)等原因，目前銷量較小，還需調(diào)整；2013年公司準(zhǔn)備了不少新品，我們將緊密跟蹤推廣進(jìn)展和效果。

　　股價(jià)表現(xiàn)催化劑：肉制品、冷鮮凍肉銷量超預(yù)期。

　　核心風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)：豬肉和雞肉價(jià)格大幅上漲；食品安全問題。