綜合類期貨公司將是我國(guó)期貨市場(chǎng)最理想的做市商主體。相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者，其優(yōu)勢(shì)在于專業(yè)的投資和研發(fā)能力。

　　交易制度是金融市場(chǎng)的核心，關(guān)系到金融市場(chǎng)運(yùn)行的公平和效率。做市商作為源于柜臺(tái)交易市場(chǎng)的交易制度，最早出現(xiàn)在20世紀(jì)60年代美國(guó)證券柜臺(tái)交易市場(chǎng)。隨著70年代初電子化即時(shí)報(bào)價(jià)系統(tǒng)的引入，傳統(tǒng)的柜臺(tái)交易制度演變?yōu)楝F(xiàn)代意義上的場(chǎng)外交易市場(chǎng)（OTC），并形成了規(guī)范的做市商制度�？v觀世界主要國(guó)家金融衍生市場(chǎng)的發(fā)展，做市商制度作為國(guó)際證券市場(chǎng)以及期貨與期權(quán)市場(chǎng)的一項(xiàng)重要制度，恰好與金融衍生市場(chǎng)的創(chuàng)新同時(shí)出現(xiàn)，在近40年的發(fā)展中其作用已被廣泛認(rèn)同。在我國(guó)金融衍生品陸續(xù)推出的關(guān)鍵階段，金融衍生市場(chǎng)中做市商制度的引入與否、如何建立完善的制度以及期貨中介公司在承擔(dān)做市商角色還需完善的方面等，都是亟待解決的問題。

　　必要性

　　1.交易制度目標(biāo)的需要

　　流動(dòng)性、有效性、交易成本、穩(wěn)定性和透明度構(gòu)成了證券交易制度的目標(biāo)，價(jià)格形成機(jī)制正是從這五個(gè)方面發(fā)揮效用。因此，合理的價(jià)格形成機(jī)制是證券交易制度的核心。做市商制度因其在提高市場(chǎng)流動(dòng)性等方面的優(yōu)點(diǎn)而被廣泛應(yīng)用于一些較為發(fā)達(dá)且監(jiān)管機(jī)制良好的金融市場(chǎng)中。

　　2.規(guī)范市場(chǎng)的需要

　　我國(guó)股指期權(quán)市場(chǎng)監(jiān)管層主要是從有利于加強(qiáng)監(jiān)管的角度來(lái)看待引入做市商制度的。監(jiān)管層對(duì)于引入做市商制度的訴求點(diǎn)是“規(guī)范市場(chǎng)”。做市商制度能夠抑制市場(chǎng)操縱，主要由于其本身具有較強(qiáng)的資本實(shí)力、較高的價(jià)值分析和判斷能力，在此基礎(chǔ)上的報(bào)價(jià)和交易會(huì)使得操縱者有所顧忌。

　　3.增加流動(dòng)性的需要

　　金融期貨交易所是否引入做市商制度更多考慮的是可能存在的流動(dòng)性不足問題。對(duì)未來(lái)股指期權(quán)上市后市場(chǎng)流動(dòng)性判斷的差異決定了交易所對(duì)引入做市商制度態(tài)度的差異。股指期權(quán)合約的特殊性在于，雖然其標(biāo)的指數(shù)僅有一個(gè)，但其合約系列在交易之后可以高達(dá)數(shù)百種，遠(yuǎn)期或價(jià)格較遠(yuǎn)的合約往往會(huì)缺乏流動(dòng)性。這種情況下，做市商的重要性不言而喻。

　　4.期貨公司盈利模式創(chuàng)新的需要

　　在國(guó)際成熟的證券和期貨市場(chǎng)，做市商已成為中介機(jī)構(gòu)自營(yíng)盈利的一種模式。中介機(jī)構(gòu)通過(guò)市場(chǎng)出現(xiàn)過(guò)度投機(jī)時(shí)的做市、過(guò)于沉寂時(shí)的造市、及時(shí)發(fā)現(xiàn)異常及時(shí)糾正時(shí)的監(jiān)市來(lái)完成做市商的整個(gè)過(guò)程。與國(guó)外相比，我國(guó)160多家期貨公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)主要是低技術(shù)含量的通道業(yè)務(wù)，能為客戶提供高質(zhì)量的投資咨詢業(yè)務(wù)和投資理財(cái)服務(wù)的很少，能為客戶提供個(gè)性化服務(wù)、滿足客戶多元化需求的公司更少。目前，國(guó)內(nèi)期貨公司僅承擔(dān)了交易執(zhí)行者和風(fēng)險(xiǎn)管理者的角色。

　　在我國(guó)，期貨市場(chǎng)的發(fā)展滯后于股票市場(chǎng)的發(fā)展，這導(dǎo)致了期貨公司與證券公司業(yè)務(wù)類別的分割。金融衍生市場(chǎng)的獨(dú)特性導(dǎo)致了做市商制度的參與主體必將是期貨公司。因此，引入做市商制度將為期貨公司創(chuàng)造新的盈利模式，成為期貨公司新的利潤(rùn)來(lái)源。

　　期貨公司的角色

　　1.做市商的資格與主體

　　根據(jù)海外市場(chǎng)的運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)，在股指期權(quán)市場(chǎng)上，絕大多數(shù)投資者都是期權(quán)的買入者，一般要由做市商承擔(dān)賣出者的角色，而期權(quán)賣出者有著巨大的敞口風(fēng)險(xiǎn)。做市商必須有足夠的實(shí)力承擔(dān)這樣的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也必須有足夠的能力研判市場(chǎng)走勢(shì)，避免處于風(fēng)險(xiǎn)之中。合格的做市商對(duì)市場(chǎng)的把握非常到位，其報(bào)出的權(quán)利金價(jià)格最終需要使得絕大多數(shù)買方都不會(huì)行權(quán)。參照國(guó)際慣例，我國(guó)對(duì)股指期權(quán)市場(chǎng)做市商的資格要求應(yīng)關(guān)注以下幾個(gè)方面。第一是資金實(shí)力，包括總資產(chǎn)、注冊(cè)資本、凈資產(chǎn)、保證金總額、股東背景與結(jié)構(gòu)等。第二是風(fēng)險(xiǎn)管理能力，包括正確的風(fēng)險(xiǎn)管理理念，健全的內(nèi)部控制制度，完善的風(fēng)險(xiǎn)管理制度。第三是專業(yè)技術(shù)，要精通期貨及期權(quán)交易相關(guān)規(guī)則、細(xì)則及各種管理辦法，掌握相關(guān)品種的現(xiàn)貨基本面資料，熟練運(yùn)用各種分析技術(shù)和交易策略，具備相當(dāng)?shù)慕灰撞僮骷夹g(shù)。

　　根據(jù)以上對(duì)做市商的資格要求，考慮到我國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)狀，將來(lái)有可能成為股指期權(quán)市場(chǎng)做市商參與主體的機(jī)構(gòu)包括期貨公司（具備交易所的結(jié)算會(huì)員資格）、機(jī)構(gòu)投資者等。

　　2.期貨公司與機(jī)構(gòu)投資者的比較

　　現(xiàn)行環(huán)境下，參與金融衍生投資的機(jī)構(gòu)投資者在國(guó)內(nèi)以券商為主，相對(duì)于期貨公司，機(jī)構(gòu)投資者優(yōu)勢(shì)主要有兩點(diǎn)。一是資金雄厚。目前行業(yè)內(nèi)資金實(shí)力較強(qiáng)的期貨公司大部分為券商系控股或參股。券商類機(jī)構(gòu)投資者資金實(shí)力要比期貨公司雄厚很多。二是券商自營(yíng)發(fā)展起步較早，在投資能力和經(jīng)驗(yàn)方面優(yōu)于期貨公司。但券商類機(jī)構(gòu)投資者對(duì)于衍生類產(chǎn)品的投資專業(yè)性及品種研發(fā)能力不如專業(yè)期貨公司。同時(shí)機(jī)構(gòu)投資者的資金出于追求利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)，更喜歡在相關(guān)品種或市場(chǎng)上進(jìn)行投資，其資金參與跨品種、跨市場(chǎng)交易的流動(dòng)性很強(qiáng)。期貨公司最大的優(yōu)勢(shì)就是熟悉衍生類產(chǎn)品的交易規(guī)則及期貨、期權(quán)業(yè)務(wù)，且具有針對(duì)金融衍生品這類較為特殊金融工具的內(nèi)部控制制度和風(fēng)險(xiǎn)管理制度。

　　通過(guò)比較， 綜合類期貨公司將是我國(guó)期貨市場(chǎng)最理想的做市商主體。相對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者，其優(yōu)勢(shì)在于專業(yè)的投資和研發(fā)能力。

　　相關(guān)建議

　　當(dāng)前，活躍更多期貨品種，充分發(fā)揮市場(chǎng)功能，更好地為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)是金融衍生市場(chǎng)的重要任務(wù)。為適應(yīng)期貨市場(chǎng)面臨的新形勢(shì)和發(fā)展要求，監(jiān)管層應(yīng)積極創(chuàng)造有利條件，大膽吸收國(guó)外證券期貨市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)行制度創(chuàng)新，建立有中國(guó)特色的股指期權(quán)市場(chǎng)做市商制度。

　　1.建立完善的監(jiān)管制度

　　做市商在期貨市場(chǎng)中具有特殊地位和雙重身份，其經(jīng)紀(jì)角色與其做市功能可能存在沖突，有必要加強(qiáng)對(duì)做市商行為的監(jiān)管。對(duì)于我國(guó)期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，監(jiān)管部門除依照《期貨交易管理暫行條例》及四個(gè)管理辦法加強(qiáng)做市商的風(fēng)險(xiǎn)防范和控制之外，還應(yīng)進(jìn)一步完善現(xiàn)有法律法規(guī)，制定專門的《做市商監(jiān)管辦法》，既要對(duì)詳細(xì)的監(jiān)管制度做出規(guī)定，控制做市商風(fēng)險(xiǎn)，還要建立做市商的運(yùn)行規(guī)范，增強(qiáng)對(duì)做市商監(jiān)管的針對(duì)性和可操作性。

　　2.制定嚴(yán)格的準(zhǔn)入制度

　　做市商資格的認(rèn)定是做市商制度賴以運(yùn)行的基礎(chǔ)。鑒于做市商需要“做市”和“造市"，對(duì)充當(dāng)做市商的交易所會(huì)員需要進(jìn)行嚴(yán)格的資格認(rèn)證，以適應(yīng)我國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀。資格認(rèn)證包括全面審查會(huì)員的注冊(cè)資本金、凈資產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、從業(yè)人員狀況、有無(wú)違規(guī)記錄、內(nèi)控制度等；要求會(huì)員和法人客戶建立適應(yīng)做市商制度的財(cái)務(wù)制度、管理制度、內(nèi)部控制制度、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金制度等一整套管理制度。充當(dāng)做市商的交易所會(huì)員，其從事做市業(yè)務(wù)和其他期貨業(yè)務(wù)的職能必須相互獨(dú)立，做市業(yè)務(wù)和期貨業(yè)務(wù)資金要相對(duì)分離，以隔離兩個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，應(yīng)選擇資金實(shí)力強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)狀況良好、風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)的會(huì)員，并考慮地域布局。程序上可由會(huì)員自愿申報(bào)，由交易所審批，并報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。

　　3.開辟合法、便捷、低成本的融資渠道

　　為保證交投活躍，隨時(shí)應(yīng)對(duì)任何買賣，做市商需要承擔(dān)做市所需的資金。開辟方便、通暢、低廉的融資渠道是做市商承擔(dān)做市職能的必然要求。我國(guó)發(fā)展金融衍生市場(chǎng)，必須樹立衍生市場(chǎng)的金融市場(chǎng)屬性的指導(dǎo)思想。在此基礎(chǔ)上賦于期貨公司真正的金融機(jī)構(gòu)的地位和身份。管理層還應(yīng)進(jìn)一步創(chuàng)造條件，為做市商主體的融資需求提供便利條件，更好地保證其做市業(yè)務(wù)的正常開展。

　　在我國(guó)目前金融市場(chǎng)條件下，拓寬期貨公司融資渠道可采取以下幾種方式：

　�。�1）進(jìn)入貨幣市場(chǎng)融資。讓期貨公司和其他金融企業(yè)一樣，進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)和同業(yè)拆借市場(chǎng)。對(duì)我國(guó)期貨公司來(lái)說(shuō)，可根據(jù)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和資信度準(zhǔn)許其進(jìn)入，并獲得隔夜、7天、14或更長(zhǎng)時(shí)間的短期拆借。2002年10月，中國(guó)人民銀行對(duì)進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)的主體由審批制改為備案制，已經(jīng)為期貨公司進(jìn)入貨幣市場(chǎng)融資掃清了法律上的障礙。

　�。�2）上市募集資金。期貨公司應(yīng)可以像其他企業(yè)一樣向社會(huì)募集股本，包括發(fā)行流通股票。期貨公司股票上市對(duì)證券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)乃至社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展有一定益處。

　�。�3）銀行貸款。在國(guó)債、倉(cāng)單質(zhì)押的基礎(chǔ)上，考慮不動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押、其他有價(jià)證券質(zhì)押甚至向做市商授信等形式，并協(xié)調(diào)有關(guān)部門簡(jiǎn)化做市商融資手續(xù)。

　　4.建立完備的退出機(jī)制

　　我國(guó)應(yīng)根據(jù)做市商的做市表現(xiàn)，建立做市商資格的優(yōu)勝劣汰機(jī)制。考核的指標(biāo)應(yīng)包括報(bào)價(jià)價(jià)差、深度、廣度和報(bào)價(jià)時(shí)間，以及最終成交量等。

　　總結(jié)與展望

　　做市商制度在國(guó)內(nèi)股指期權(quán)市場(chǎng)的引入和實(shí)施是發(fā)展我國(guó)金融衍生市場(chǎng)的內(nèi)在要求。當(dāng)前，債券市場(chǎng)（2000年4月30日中國(guó)人民銀行首次提出“雙邊報(bào)價(jià)商”的概念，2004年7月將其改稱為“做市商”）、外匯市場(chǎng)（2005年首次通過(guò)13家銀行的外匯做市商資格審批）已經(jīng)在相關(guān)方面進(jìn)行了有益嘗試。雖然這與真正的做市商制度相比還有一定差距，但表明對(duì)做市商的研究正在向應(yīng)用轉(zhuǎn)變。考慮到期權(quán)交易的復(fù)雜性和專業(yè)性，引入做市商制度是必然的。預(yù)期未來(lái)股指期權(quán)交易的推出將會(huì)催生國(guó)內(nèi)第一部真正完善的做市商制度。做市商制度將隨著國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)展而具有廣泛的應(yīng)用前景，并對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。