平安證券研究報(bào)告：三元股份(600429)投資收益增加擺脫戴帽風(fēng)險(xiǎn)：我們看好四方達(dá)，是因?yàn)槲覀兛春谩爸袊?guó)制造”的潛力。一方面，我們把四方達(dá) 視作中國(guó)制造的一個(gè)典型：相對(duì)國(guó)外企業(yè)具有明顯的成本優(yōu)勢(shì)，但在國(guó)際主流市 場(chǎng)上暫時(shí)受制于品質(zhì)、規(guī)格和客戶開(kāi)發(fā)。公司未來(lái)能否重復(fù)中國(guó)企業(yè)在工程機(jī)械、 家電產(chǎn)業(yè)上的成功，值得期待。另一方面，中國(guó)制造業(yè)正在向高端升級(jí)，隨之將 應(yīng)用越來(lái)越多的難加工材料。這將推動(dòng)“超硬材料對(duì)傳統(tǒng)材料的替代” 。只要中國(guó) 制造業(yè)持續(xù)升級(jí)，四方達(dá)的下游應(yīng)用也將持續(xù)擴(kuò)大。 對(duì)國(guó)外產(chǎn)品的替代是四方達(dá)發(fā)展的中期動(dòng)力。目前超硬復(fù)合材料的高端產(chǎn)品，石 油片、刀具用片等國(guó)內(nèi)還大量依賴進(jìn)口，同時(shí)海外還有更大的市場(chǎng)沒(méi)有占領(lǐng)。我 們估計(jì)相關(guān)市場(chǎng)規(guī)模在100 億以上。據(jù)四方達(dá)年報(bào)，公司2010年從美國(guó)聘請(qǐng)了原 在 DI 公司(其前身是美國(guó) GE 公司超硬材料部)石油/天然氣鉆井用 PDC 產(chǎn)品研發(fā) 部總經(jīng)理EARL T. KOSKIE. JR作為四方達(dá)公司的獨(dú)立技術(shù)顧問(wèn)， 該顧問(wèn)在石油鉆 井用金剛石復(fù)合片研發(fā)方面具有國(guó)際一流的技術(shù)水平。我們認(rèn)為公司長(zhǎng)期的積累 結(jié)合關(guān)鍵環(huán)節(jié)的外力輔助，有可能逐步實(shí)現(xiàn)技術(shù)和市場(chǎng)的重要進(jìn)展。 新材料對(duì)傳統(tǒng)材料的替代是四方達(dá)發(fā)展的長(zhǎng)期動(dòng)力。我們認(rèn)為公司的下游需求與 “中國(guó)制造業(yè)升級(jí)”密切相關(guān)。隨著制造業(yè)的升級(jí)，航空航天、海洋工程、汽車、 機(jī)械、化工、核電、光伏等領(lǐng)域應(yīng)用的材料強(qiáng)度和硬度越來(lái)越高。代表性的有， 高溫合金 、鈦合金 、不銹鋼 、等靜壓石墨、硅材料、藍(lán)寶石、超高強(qiáng)度鋼以及 高溫結(jié)構(gòu)陶瓷等。這些都是“難加工材料” ，必須有更硬、更強(qiáng)的工具來(lái)加工。超 硬復(fù)合材料的需求將持續(xù)擴(kuò)大。 向下游擴(kuò)大發(fā)展力度是公司潛在的增長(zhǎng)點(diǎn)。2010年公司制品的毛利率為41%，盈 利能力稍弱于復(fù)合材料，但是仍處于較高的水平。由于制品的市場(chǎng)空間是復(fù)合材 料的5~10倍，所以這個(gè)市場(chǎng)的利潤(rùn)總量高于復(fù)合材料。公司募投項(xiàng)目中包含了制 品項(xiàng)目，但規(guī)模較小，未來(lái)這方面還有加大投資的空間。 公司募投項(xiàng)目預(yù)計(jì) 2011 年投產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后將把產(chǎn)能提高 168%。預(yù)計(jì) 2011~2012 年EPS分別為 0.75、1.10元（圖表1~2） ，對(duì)應(yīng)4 月 8日 32.71元的收盤價(jià)，PE 分別為43.6和 29.7倍。我們認(rèn)為當(dāng)前的估值僅考慮了現(xiàn)有募投項(xiàng)目的盈利能力， 未充分估計(jì)公司與所在產(chǎn)業(yè)未來(lái)的巨大發(fā)展空間和投資機(jī)遇。 公司 2010 年銷售規(guī) 模僅 1億元，如果海外市場(chǎng)順利打開(kāi)，成長(zhǎng)空間可能超過(guò)當(dāng)前預(yù)期。所以維持“強(qiáng) 烈推薦”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：雖然面臨戰(zhàn)略機(jī)遇，但產(chǎn)品進(jìn)步、產(chǎn)能擴(kuò)張和海外市場(chǎng)的開(kāi)拓是一個(gè) 逐步、漸進(jìn)的過(guò)程，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的速度和時(shí)間存在較大不確定性.......