事項：

 

    22Q1 公司營收/歸母/扣非歸母96.7/6.8/6.6 億元，YoY+26.5/-39.1/-39.2%，QoQ+16.7/257.1/211.8%；毛利率/歸母凈利率14.0%/7.0%，YoY-9.5/-7.6pct，QoQ+4.1/4.7pct。

 

    評論：

 

    產(chǎn)能投放，收入實現(xiàn)高增。22Q1 公司營收96.7，YoY+26.5%，QoQ+16.7%，主要系廣西基地北海園區(qū)紙、漿項目（55wt 文化紙、12wt 生活用紙、配套80wt化學漿項及20wt 化機漿，2021 年底基本落地）產(chǎn)能陸續(xù)釋放，考慮21Q1 受益紙價上漲，收入端基數(shù)高，22Q1 收入增速可喜。年內廣西北海園區(qū)將推進15wt 生活用紙，及小規(guī)模特種紙項目（兗州產(chǎn)能分拆）；廣西南寧基地開啟100wt 箱板紙建設，預計22H2 投產(chǎn)。

 

    提價落地，盈利強勢復蘇。22Q1 雙銅/雙膠/白卡紙市場價上漲300/625/514 元，變動+5.6%/11.2%/8.8%，提價落地疊加低價庫存漿，及一體化成效兌現(xiàn)，盈利大幅邊際改善，22Q1 毛利率/歸母凈利率環(huán)比+4.1/4.7pct。預計盈利主要來自溶解漿概念股、高端箱板和木漿。我們測算Q1 溶解漿老撾/中國噸盈利2500/1500 元+；木漿噸盈利500 元+；高端箱板噸盈利400 元（高于行業(yè)平均~100 元，盈利水平優(yōu)異）；文化紙噸盈利100-200 元（3 月底300 元+，高于行業(yè)~110 元）。

 

    其中溶解漿/高端箱4 月盈利較高，5 月溶解漿盈利或繼續(xù)上行。

 

    展望未來，提價有望延續(xù)。1）槳價方面，受烏俄戰(zhàn)爭、產(chǎn)能延期投放影響，預計上半年槳價維持高位，抬高下半年成本。下半年海外闊葉漿龍頭股新產(chǎn)能進入國內（預計在7-8 月），同時青島等港口庫存水平局歷史高位，補庫意愿不強，有望壓制槳價。2）紙價方面。成本端，槳價高位延續(xù)，或助推后續(xù)提價（上海疫情影響，短期5 月提價落地或有壓力）。供給端，供應鏈緊張，小廠原料供給困難，盈利較差，逐步出清；海外需求復蘇，國內外價差擴大（原因之一系成本壓力下，海外文化紙機永久停機或轉產(chǎn)，供給收縮），部分產(chǎn)品回流海外渠道。需求端，春季教輔材招標開啟、后續(xù)黨宣材料接力（屬于剛需），目前經(jīng)銷商及工廠庫存偏低，下游需求支撐強。供需格局優(yōu)化，放大提價接受度。

 

    穩(wěn)步布局，長期空間可期。當下公司“林漿紙一體化”工程，及山東、廣西和老撾“三大基地”的戰(zhàn)略布局基本形成。中期看，隨廣西北�；�地化學漿、化機漿龍頭股項目的紅利釋放，紙漿自給率有望超60%，調劑成本壓力，利潤逐季修復可期。長期維度，廣西南寧“年產(chǎn)525 萬噸林漿紙一體化項目”，有望與北海園區(qū)高效聯(lián)動，持續(xù)增厚盈利，支撐業(yè)績穩(wěn)健上行。22Q1 公司業(yè)績強勢復蘇，與我們此前的判斷基本一致，凸顯行業(yè)頭龍的經(jīng)營韌性，因此我們維持公司盈利預測，預計公司2022-24 年歸母凈利潤34.2/36.0/37.5 億元，對應PE 為9/9/9倍。采用DCF 估值法，給予公司目標價17.4 元/股（前值17.9 元/股），對應2022 年14 倍PE，2022 年13 倍PE，維持“強推”評級。

 

    風險提示：原料成本大幅波動，市場競爭加劇等。

 

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