報告摘要

 

    2021 年醫(yī)藥行業(yè)整體強(qiáng)勁恢復(fù)，生物醫(yī)藥和醫(yī)療器械板塊成長性最高2021 年，生物醫(yī)藥行業(yè)的扣非后歸母凈利潤總額為1708.76 億元，同比增長35.2%（剔除*ST 康美）。2022Q1 生物醫(yī)藥行業(yè)的扣非后歸母凈利潤總額為740.18 億元，同比增長54.56%；增長強(qiáng)勁主要是三方面的驅(qū)動：1）新冠疫苗；2）新冠檢測；3）新冠相關(guān)疫苗藥物研發(fā)和商業(yè)化驅(qū)動CXO 業(yè)務(wù)保持高增長。

 

    分子行業(yè)來看，2021 年疫情相關(guān)板塊的成長性較高，生物醫(yī)藥和醫(yī)療服務(wù)（包括CXO、第三方檢測）的扣非后歸母凈利潤分別同比+132.1%和+35.0%；除化學(xué)原料藥（-7.3%）和醫(yī)藥流通（-2.7%），其余板塊均在去年低基數(shù)的基礎(chǔ)上受益于終端需求恢復(fù)等因素而實(shí)現(xiàn)不同程度的成長恢復(fù)，其中中成藥、醫(yī)療器械和化學(xué)制劑扣非歸母凈利潤分別同比增長19.55%、18.89%和12.99%，剔除成分股*ST 康美后增速為中藥飲片為0%。

 

    2022Q1 疫情相關(guān)板塊再次實(shí)現(xiàn)高增長，醫(yī)療器械、生物醫(yī)藥和醫(yī)療服務(wù)的扣非后歸母凈利潤分別同比增加65.9%、62.5%和29.9%，中藥飲片15.6%（剔除*ST 康美）和化學(xué)原料藥（+11.66%），其余板塊由于集采、疫情散發(fā)等因素業(yè)績有所下滑，其中化學(xué)制劑、醫(yī)藥流通和中成藥扣非歸母凈利潤分別同比下滑13.0%、4.0%和3.0%。

 

    政策壓制板塊行情，當(dāng)前板塊配置性價比高。

 

    2021 年初至今（截止2022/4/30），中信醫(yī)藥指數(shù)下跌27.55%，跑輸滬深300 指數(shù)3.8 個百分點(diǎn)，在30 個中信一級行業(yè)中排名靠后。醫(yī)藥板塊的絕對估值以及溢價率處于近十年歷史低位。截至2022 年4 月30 日，中信醫(yī)藥PE（TTM，整體法，剔除負(fù)值）為25X，達(dá)到歷史2.22%分位，處于歷史底部。22Q1 公募基金重倉比例12.34%，同比下降0.71pct。

 

    北上資金醫(yī)藥行業(yè)投資下滑，截至2022/4/30，醫(yī)藥行業(yè)北上資金總和 為1780 億元，北上資金醫(yī)藥持倉比例為1.01%，持股比例低于同期公募重倉醫(yī)藥持倉比例12.18%。

 

    各板塊半年報情況總結(jié)：

 

    1、化學(xué)制劑：診療量回暖帶動業(yè)績復(fù)蘇，集采政策仍有壓力。2021年國內(nèi)疫情相對穩(wěn)定，醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療量恢復(fù)，在20 年低基數(shù)下增速有所提升。2022Q1 則面臨集采降價與研發(fā)投入不斷增多的雙重壓力，恒瑞醫(yī)藥等企業(yè)增速也有所回落。

 

    重點(diǎn)公司2021 年?duì)I業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為10%、22%（剔除信立泰）、-5%； 2022 年Q1 營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為6%、9%、-50%。

 

    2、生物藥：重點(diǎn)公司2021 年?duì)I業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速均值分別為31%、44%、92%。1）疫苗板塊智飛生物、康泰生物、康希諾等新冠疫苗上市貢獻(xiàn)豐厚利潤，部分自費(fèi)苗例如HPV 疫苗等仍處于快速放量階段；2）類消費(fèi)生物藥板塊新患恢復(fù)情況良好。

 

    2022 年Q1 重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為41%、184%、-128%，新冠疫苗貢獻(xiàn)營收，核心品種如HPV 疫苗放量；類消費(fèi)生物藥企業(yè)新患拓展表現(xiàn)優(yōu)異，Q1景氣度持續(xù)恢復(fù)。

 

    3、生命科學(xué)服務(wù)：國產(chǎn)化替代進(jìn)程持續(xù)，規(guī)模效應(yīng)快速展現(xiàn)。重點(diǎn)公司2021 年的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為45%、42%、-2%，高基數(shù)上仍實(shí)現(xiàn)快速增長，常規(guī)業(yè)務(wù)訂單量充沛，呈現(xiàn)加速增長趨勢。2022 年Q1 營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為37%、27%、-134%，部分企業(yè)常規(guī)產(chǎn)品發(fā)貨受上海等地區(qū)域性疫情影響，增速略有放緩，整體行業(yè)仍可維持快速增長。

 

    4、醫(yī)療服務(wù)：重點(diǎn)公司2021 年的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為24%、8%（固生堂增速為-265%，剔除后平均增速為62%）、40%，整體實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長，主要系2020年因疫情存在低基數(shù)效應(yīng)。2022 年Q1 營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為8%、8%、10%，增速放緩主要系一季度疫情反復(fù)影響客流。

 

    5、醫(yī)療器械：就我們所選醫(yī)療器械板塊的重點(diǎn)公司進(jìn)行分析，2021年?duì)I業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為33%、65%、19%，主要是因?yàn)榇蟛糠值貐^(qū)的疫情得到控制，醫(yī)療機(jī)構(gòu)診療活動有節(jié)奏地恢復(fù)，相關(guān)采購逐漸回暖。拆分來看，體外診斷的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為42%、98%、30%，高于平均水平，主要是因?yàn)樾鹿跈z測常態(tài)化使得新冠檢測試劑仍存在較大的市場需求。

 

    2022 年一季度重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為41%、60%、238%，其中體外診斷的平均值仍高于整體水平，我們預(yù)計主要與多地疫情反復(fù)有關(guān)。

 

    6、醫(yī)藥外包：2021 年，醫(yī)藥外包板塊重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速的均值分別為33%、62%和15%，實(shí)現(xiàn)高速增長�？鄯菤w母凈利潤端，其中美迪西（+120%）、昭衍新藥（+82%）、博騰股份（+74%）、泰格醫(yī)藥（+74%）、藥明康德（+70%）。

 

    2022Q1 繼續(xù)保持高速增長。重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速的均值分別為23%、70%和54%，繼續(xù)保持高速增長�？鄯菤w母凈利潤端，其中博騰股份（+406%）、凱萊英（+276%）、藥明康德（+107%）、美迪西（+72%）、昭衍新藥（+67%）、泰格醫(yī)藥（+65%）。

 

    7、特色原料藥龍頭股：2021 年重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速的均值分別為23%、18%、28%。九洲藥業(yè)、奧翔藥業(yè)、博瑞醫(yī)藥和司太立業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，仙琚制藥、健友股份也取得了良好表現(xiàn)；天宇股份受匯率和產(chǎn)品價格波動影響，增速放緩甚至大幅下滑，華海藥業(yè)受沙坦類原料和制劑出口銷售額下降影響，利潤端出現(xiàn)大幅大幅下滑。

 

    2022 年1 季度CDMO 業(yè)務(wù)發(fā)力，疫情管控影響部分公司業(yè)績。重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速的均值分別為29%、31%、626%。九洲藥業(yè)、美諾華、奧翔藥業(yè)實(shí)現(xiàn)高速增長。九洲藥業(yè)和美諾華主要受益于CDMO 業(yè)務(wù)高速增長，奧翔藥業(yè)主要是CRO/CDMO 業(yè)務(wù)快速發(fā)展以及部分API 成熟品種銷售快速增長帶動。

 

    8、醫(yī)藥商業(yè)：板塊整體收入保持了穩(wěn)健增長的態(tài)勢，利潤因疫情反復(fù)增速有所承壓。2021 年重點(diǎn)企業(yè)營收、扣非后歸母凈利潤的平均增速分別為14%、3%，2021 年上半年由于去年同期低基數(shù)效應(yīng)，整體板塊增速較高，而2021 年下半年以來由于疫情反復(fù)和醫(yī)保系統(tǒng)切換，線下連鎖藥店業(yè)績承壓，增速放緩。

 

    2022Q1 醫(yī)藥商業(yè)龍頭股板塊重點(diǎn)企業(yè)營收、扣非后歸母凈利潤的平均增速分別為14%、2%，收入增長維持穩(wěn)定，利潤增速因疫情反復(fù)進(jìn)一步放緩。

 

    9、中藥龍頭股：政策強(qiáng)勁支持下行業(yè)迎來發(fā)展黃金時期。重點(diǎn)公司2021 年的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為13%、28%、339%。2022Q1 重點(diǎn)公司的營業(yè)收入、扣非后歸母凈利潤和經(jīng)營性現(xiàn)金流同比增速平均值分別為0%、12%、239%，主要系以嶺藥業(yè)因疫情產(chǎn)品銷量下滑業(yè)績增速下滑，其余重點(diǎn)中醫(yī)藥企業(yè)業(yè)績?nèi)员３址�(wěn)健增長。

 

    醫(yī)藥板塊投資策略：Q2 疫情邊際影響有望減小，聚焦疫情修復(fù)和關(guān)注低估，把握優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)回調(diào)良機(jī)。

 

    短期觀點(diǎn)：

 

    一、繼續(xù)關(guān)注疫情主線，核酸檢測常態(tài)化，上海、深圳、廣州等城市均分別開設(shè)數(shù)百個的常態(tài)化核酸免費(fèi)采樣點(diǎn)，關(guān)注核酸檢測服務(wù)提供商，相關(guān)標(biāo)的：金域醫(yī)學(xué)、凱普生物。

 

    二、Q2 疫情邊際影響有望減小，聚焦疫情修復(fù)和關(guān)注低估。

 

    1、快速增長，業(yè)績持續(xù)向好，估值處于合理區(qū)間。

 

    1）疫苗：萬泰生物、智飛生物和康泰生物；

 

    2）口腔耗材概念股：正海生物（活性生物骨獲批在即）；3）生命相關(guān)上游：鍵凱科技（PEG 衍生物）、諾唯贊（分子酶）、百普賽斯（重組蛋白試劑）。

 

    2、下行風(fēng)險有限，靜待基本面催化。

 

    1）血制品概念股板塊（龍頭企業(yè)有望受益于多個省份漿站十四五規(guī)劃，漿量成長性進(jìn)一步打開，相關(guān)標(biāo)的包括天壇生物和華蘭生物）；2）藥店板塊（益豐藥房，一心堂、老百姓、大參林）、邁瑞醫(yī)療（短期政策擾動不改長期發(fā)展邏輯）；

 

    3）民營服務(wù)龍頭：海吉亞醫(yī)療、錦欣生殖；

 

    4）國內(nèi)舌下脫敏龍頭我武生物；

 

    5）國內(nèi)藥用玻璃龍頭企業(yè)山東藥玻。

 

    6）時代天使（本土隱形正畸龍頭）

 

    中長期觀點(diǎn)：關(guān)注變化中的不變，尋找相對確定性的機(jī)會集采影響的持續(xù)擴(kuò)大，投資層面的機(jī)會則在于：集采得以成立的基礎(chǔ)是“多家企業(yè)供應(yīng)相互可替代的品種，產(chǎn)能理論上是可以無限供應(yīng)”。

 

    企業(yè)得以維持住產(chǎn)品價格和利潤空間基礎(chǔ)是競爭格局，動態(tài)的優(yōu)良競爭格局則在于持續(xù)開發(fā)產(chǎn)品和產(chǎn)品迭代的能力，這個是不變的。

 

    2022 開始啟動DRG/DIP 改革。DRGs 作為一種支付手段，核心作用是通過精細(xì)化醫(yī)保管理，在提升診療效率與質(zhì)量和保障醫(yī)保的可持續(xù)上取得平衡，不能主動適應(yīng)游戲規(guī)則的醫(yī)院將被淘汰，投資層面的機(jī)會則在于：優(yōu)秀的民營醫(yī)療機(jī)構(gòu)長期以來更關(guān)注成本管控，經(jīng)營效率更高，更具具備競爭優(yōu)勢。

 

    產(chǎn)業(yè)發(fā)展不變的大趨勢是：國內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)制造升級，競爭力不斷提升，在全球生產(chǎn)價值鏈中向上游遷移。

 

    上游原材料競爭力凸顯：

 

    1）生物“芯”-生命科學(xué)支持產(chǎn)業(yè)鏈：國產(chǎn)企業(yè)快速發(fā)展試劑質(zhì)量達(dá)到國際領(lǐng)先水平，競爭力不斷提升，通過全球比較優(yōu)勢進(jìn)入到海外市場，國內(nèi)則受益于國產(chǎn)替代邏輯，具備高成長性、發(fā)展?jié)摿Υ蟆?/div>