國產(chǎn)CPU 近兩年發(fā)展迅猛，由于ARM CPU 兼具自主可控和生態(tài)完善的特點，在后續(xù)發(fā)展過程中有較強的韌勁，重點推薦中國長城概念股。我們預計2022-2024 年公司凈利潤為8.87/11.87/14.72 億元，給予2022 年40 倍估值，對應(yīng)目標價11.2 元，維持“增持”評級。

 

    中國長城：信創(chuàng)主力軍，PK 體系重要組分。1）中國長城于2017 年由四家骨干公司整合而成，是我國自主安全電腦產(chǎn)業(yè)的引領(lǐng)者，目前公司基于PKS 生態(tài)，已經(jīng)構(gòu)建起國內(nèi)最完善的從端到云的信息化建設(shè)全棧生態(tài)體系。2）公司業(yè)務(wù)包含網(wǎng)絡(luò)安全與信息化（原信息安全整機及解決方案、電源產(chǎn)品）、系統(tǒng)裝備（原高新電子），2021 年兩者營收合計占公司營收90%以上。3）2019 年以來，信息安全整機及解決方案業(yè)務(wù)增速快，2020 營收增速63.47%，2021H1 成為公司營收占比最高的業(yè)務(wù)，并在2021 年帶動網(wǎng)絡(luò)安全與信息化營收增長45.63%。4）系統(tǒng)裝備業(yè)務(wù)毛利率較高，2021 年毛利率30.19%，電源業(yè)務(wù)毛利率較低，2019-2021 年均在17%左右。

 

    ARM 服務(wù)器概念股：十余年篳路藍縷，新十年曙光初現(xiàn)。1）服務(wù)器是IT 核心節(jié)點，目前x86 架構(gòu)CPU 占據(jù)主導地位，但ARM 服務(wù)器在部分場景中能夠帶來更高的ROI，包括更高的應(yīng)用靈活性、更低的成本等，因此ARM 服務(wù)器開始在部分場景替代x86 服務(wù)器。2）為發(fā)揮ARM 服務(wù)器的優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)界有三次ARM 服務(wù)器浪潮，其中第二波解決了技術(shù)問題，第三波開始解決商業(yè)問題。3）第三波浪潮真正開始取得商業(yè)成功，原因在于：供給端①性能方面，ARM 已完全不落下風，②成本方面通過共享設(shè)計和定制化比x86 節(jié)約成本，③生態(tài)方面，“3+3+2”

 

    生態(tài)基礎(chǔ)已完善，已經(jīng)在重點行業(yè)建立成熟生態(tài)；需求端①IaaS 與微服務(wù)的流行弱化了單核性能需求，轉(zhuǎn)而強調(diào)多核配合，②PaaS 和SaaS 實現(xiàn)開發(fā)者或用戶與硬件解耦，指令集對于生態(tài)的作用減弱。

 

    未來發(fā)展：服務(wù)器/CPU 已過拐點，電源/通信穩(wěn)增長。1）飛騰是PKS 生態(tài)核心之一，長城在其中持股28.035%。目前飛騰在信創(chuàng)領(lǐng)域市占率第一，2021 飛騰營收接近翻倍，達22.18 億元，且凈利率達到29.44%，比2020 提升2.62pcts。

 

    2）整機方面，2021 年公司在黨政市場綜合市占率近1/3，作為中國電子旗下企業(yè)，市占率有望提高。同時持股44%的子公司長城超云在該市場增長較快，2021營收達14.77 億元。3）電源業(yè)務(wù)包含服務(wù)器/PC 電源、LED 電源、新能源業(yè)務(wù)（充電樁、逆變器等）板塊。該業(yè)務(wù)增長平穩(wěn)，有望受益于信創(chuàng)，且競爭格局較為分散，長期毛利率穩(wěn)定。4）系統(tǒng)裝備業(yè)務(wù)包含軍用通信和水下通信兩大板塊，主要由中原電子和圣非凡負責。軍工業(yè)務(wù)要求較高，驗證周期長，進入壁壘高，需要資質(zhì)準入，因此延續(xù)性和穩(wěn)定性較強。

 

    風險因素：公司信創(chuàng)進展低于預期；公司ARM 生態(tài)建設(shè)低于預期；產(chǎn)品迭代不及預期；公司新建產(chǎn)線產(chǎn)能利用率不達預期；供應(yīng)鏈風險。

 

    投資建議：我們認為信創(chuàng)是公司概念股目前核心增長點，國產(chǎn)整機及解決方案短期內(nèi)是公司增長最快的業(yè)務(wù)。軍工業(yè)務(wù)增長穩(wěn)定，電源業(yè)務(wù)有望受益于信創(chuàng)，同時毛利率基本維持穩(wěn)定。我們預測公司2022-2024 年凈利潤8.87/11.87/14.72 億元（原預測2022-2023 年凈利潤12.30/16.74 億元，新增2024 年預測），對應(yīng)EPS 預測為0.28/0.37/0.46 元（原預測2022-2023 年EPS 為0.42/0.57 元，新增2024 年EPS 預測）。結(jié)合可比公司估值（海格通信，2022 年25 倍PE；景嘉微，2022 年 58 倍PE；中科曙光概念股，2022 年24 倍PE；國芯科技，2022 年 48倍PE）與市場前景，給予2022 年40 倍PE，對應(yīng)目標價11.2 元，維持“增持”評級。

 

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