事件

 

    8 月15 日，人民銀行概念股開展4000 億元中期借貸便利（MLF）操作(對8 月16 日6000 億元MLF到期)和20 億元公開市場逆回購操作，MLF操作及逆回購操作的中標利率均下降10 個基點。

 

    評論

 

    超預(yù)期降息：意料之外、情理之中。此前市場對政策利率降息預(yù)期較低，主要由于海外市場概念股加息以及通脹壓力掣肘，但此次降息表明“穩(wěn)增長”處于更高優(yōu)先級。我們認為此次超預(yù)期降息的觸發(fā)因素包括：

 

    1. 7 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)普遍低于預(yù)期，包括工業(yè)增加值龍頭股、消費品零售概念股、地產(chǎn)投資等增速進一步放緩，經(jīng)濟下行壓力加大，穩(wěn)增長必要性增強。

 

    2. 7 月信貸和社融數(shù)據(jù)體現(xiàn)融資需求疲弱，特別是居民去杠桿趨勢更為明顯，除居民購房需求較弱以外還包括提前還貸較多。存量按揭利率過高是居民提前還貸的原因之一，存量貸款降息存在必要性。

 

    3. 流動性過度充裕，政策利率隨行就市。7 月社融-M2 剪刀差進一步擴大體現(xiàn)資金供給充裕但實體需求較弱，金融系統(tǒng)內(nèi)部“資金空轉(zhuǎn)”推動銀行間利率下行。近期DR007 低于逆回購利率約0.7ppt，利差為2020 年年中以來最大。政策-市場利率倒掛導(dǎo)致二季度貨幣政策報告提到的“一級交易商投標量減少”現(xiàn)象，MLF 和逆回購隨行就市，縮量、降價是情理之中。

 

    1 年和5 年LPR 大概率跟隨下調(diào)。LPR 是在MLF 利率上加點形成，幅度取決于資金成本概念股、市場供求、風險溢價等。當前環(huán)境下我們認為加點幅度可能持平，1 年和5 年LPR 可能同步下調(diào)10bps。由于存量按揭利率下調(diào)必要性更強，不排除5 年LPR 下調(diào)幅度高于1 年。

 

    銀行息差壓力略有上升。假設(shè)按揭概念股和對公貸款利率下降10 個基點，考慮存量貸款重定價效應(yīng)，我們預(yù)計降息對2022 年/2023 年凈息差影響分別為-0.4bps/-1.6bps，對2022 年/2023 年上市銀行凈利潤影響分別為-0.3%/-1.4%。由于年初貸款重定價較多，壓力可能集中于一季度。上市銀行2020 年/2021 年凈息差下滑約5/7bps，綜合考慮2022 年/2023 年凈息差可能下滑約10bps，壓力略有上升。盡管如此，相比凈息差壓力信用成本對凈利潤影響更大，考慮到撥備覆蓋率存在降低空間，我們預(yù)計上市銀行2022/2023 年凈利潤增速仍能保持8%-10%的穩(wěn)健水平。

 

    （下頁繼續(xù)）

 

    風險

 

    房地產(chǎn)市場風險擴散，息差壓力大于預(yù)期。

 

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