引言：我們在去年末策略報(bào)告中提出2022 年選股要兼具“資產(chǎn)強(qiáng)+風(fēng)險(xiǎn)小”，并推斷今年“小而美”銀行將是銀行概念股板塊的主場。復(fù)盤來看，年初至今漲幅前十中即有9 家為城農(nóng)商行，充分佐證我們判斷。本篇專題報(bào)告通過定性和定量分析聚焦三大問題：1）小銀行龍頭股如何在資金多配龍頭的歷史風(fēng)格中脫穎而出？

 

    　　2）小銀行龍頭股的α從何而來？3）如何篩選出被低估的小而美銀行？

 

    　　本期投資提示：

 

    　　小銀行也有“春天”，2019 年以來區(qū)域性銀行概念股逐步成為資本市場的聚焦點(diǎn)。自2019 年常熟銀行、杭州銀行等城農(nóng)商行躋身板塊漲幅前十后，2020 年開始更有多家城農(nóng)商行跑出相對收益。2021 年以來城農(nóng)商行更是成為板塊股價(jià)表現(xiàn)的主角，核心歸因于：（1）深耕優(yōu)質(zhì)區(qū)域（以江浙為代表），保持較高的信貸擴(kuò)張景氣度，在資產(chǎn)荒的大背景下有效實(shí)現(xiàn)以量驅(qū)動(dòng)；（2）地產(chǎn)新周期，城農(nóng)商行與地產(chǎn)業(yè)務(wù)的依存度明顯弱于大中型銀行，風(fēng)險(xiǎn)敞口也較小；（3）高撥備疊加較強(qiáng)的資本補(bǔ)充訴求，受監(jiān)管指導(dǎo)的擾動(dòng)也較小，確保業(yè)績持續(xù)釋放。上市城農(nóng)商行2019-2021 年歸母凈利潤年均復(fù)合增速分別為10.7%、7.7%，遠(yuǎn)高于國有行、股份行，從基本面映射到股價(jià)，小銀行也有“春天”。

 

    　　小銀行的重要性日益凸顯，彌補(bǔ)大中型銀行面對不同區(qū)域、不同客群 “水土不服”的短板。伴隨成長提速，2021 年末上市城農(nóng)商行總資產(chǎn)、凈利潤占比達(dá)10.3%、9.6%，較2016 年末均提升超過1個(gè)百分點(diǎn)。相對大中型銀行而言，區(qū)域性銀行能夠再下沉、高頻觸達(dá)小客戶，真正做到“想客戶之所想，急客戶之所急”，在融資產(chǎn)品設(shè)計(jì)、貸款投放流程上滿足中小微客群的需求特征。展望未來，普惠小微仍是監(jiān)管引導(dǎo)信貸支持的重點(diǎn)領(lǐng)域，只有補(bǔ)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)的薄弱、空白環(huán)節(jié)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展動(dòng)能方能修復(fù)，區(qū)域性銀行在此進(jìn)程中將起到舉足輕重的作用。

 

    　　在龍頭銀行占優(yōu)的十余年后，小銀行概念股為何能接棒跑出α的加速度：（1）好區(qū)域是基因：區(qū)域經(jīng)濟(jì)和當(dāng)?shù)匦枨箜g性（尤其江浙一帶，如無錫、蘇州、杭州等）為城農(nóng)商行的發(fā)展提供了良好展業(yè)環(huán)境和成長空間，是城農(nóng)商行高成長性的基礎(chǔ)保障。（2）好客群是關(guān)鍵：小微市場空間廣闊，在我國最好的區(qū)域（江浙一帶）上充分實(shí)地走訪、借力大數(shù)據(jù)篩選質(zhì)優(yōu)小微客戶，這部分客群并非是線性外推的“高風(fēng)險(xiǎn)長尾客戶”，即便在考慮風(fēng)險(xiǎn)后仍能實(shí)現(xiàn)正收益。截至6 月末，普惠小微貸款余額22 萬億，根據(jù)我們靜態(tài)測算，小微客群融資需求較實(shí)際信貸余額仍有超20 萬億增量空間。3）好機(jī)制是根本：以前瞻思維和相對靈活的管理體制推動(dòng)業(yè)務(wù)“先人一步”，對全行戰(zhàn)略一以貫之地堅(jiān)定實(shí)施是優(yōu)質(zhì)城農(nóng)商行享有α的重要因素。近年來享有估值溢價(jià)的銀行，更能佐證其市場化激勵(lì)和戰(zhàn)略定力。

 

    　　如何找到有成長性、被低估的小而美銀行：兼具外在美和內(nèi)在美。（1）外在美：以好區(qū)域?yàn)橹�點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)縱向深耕、橫向拓展。一方面，區(qū)域性銀行深耕本土、提升當(dāng)?shù)厥姓悸适钦蔑@成長屬性的第一步；另一方面，對于已經(jīng)把“大本營”市場經(jīng)營到幾近飽和狀態(tài)、有意挖潛本土以外藍(lán)海市場的銀行，其未來成長空間更為可期。結(jié)合近兩年各家銀行異地資產(chǎn)占比來看，江浙一帶不乏優(yōu)質(zhì)銀行已經(jīng)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量異地展業(yè)，或體現(xiàn)卡位優(yōu)勢（以寧波、常熟等為代表的），或是銀行發(fā)展戰(zhàn)略挖掘異地空間（以南京、蘇州等為代表）。（2）內(nèi)在美：底子干凈、班子穩(wěn)定，確保成長的持續(xù)性。無不良包袱、地方風(fēng)險(xiǎn)小是確保城農(nóng)商行業(yè)績成長不受拖累的關(guān)鍵，我們結(jié)合各地財(cái)政實(shí)力、上市城農(nóng)商行不良維度和風(fēng)險(xiǎn)抵補(bǔ)維度進(jìn)行綜合評分，優(yōu)質(zhì)區(qū)域的城農(nóng)商行（例如城商行中寧波、杭州、成都，農(nóng)商行中江陰、無錫、常熟等）表現(xiàn)不俗。更重要的，是確保管理層穩(wěn)定和足夠的戰(zhàn)略定力。對比各家銀行管理層任職時(shí)長、背景、晉升導(dǎo)向等多個(gè)維度，可以看到寧波、蘇州、常熟、無錫等多家銀行滿足兩大主要條件：核心管理層基本由內(nèi)部培養(yǎng)、管理層提拔與全行戰(zhàn)略保持高度一致，以業(yè)務(wù)成績、管理能力作為核心導(dǎo)向。

 

    　　基于“成長空間、擴(kuò)張意愿、擴(kuò)張實(shí)力”三大維度建立區(qū)域性銀行成長性打分體系，以量化角度尋找被低估的成長性“小而美”，結(jié)合當(dāng)前PB 水平確立評分體系，結(jié)論如下：江浙一帶無論是區(qū)域經(jīng)濟(jì)賦予的成長空間，亦或是深耕當(dāng)?shù)�、外延擴(kuò)張的發(fā)展意愿，都明顯好于其他地區(qū)銀行。綜合考慮成長屬性以及估值性價(jià)比，我們認(rèn)為市場對江陰銀行、無錫銀行、蘇農(nóng)銀行、蘇州銀行、江蘇銀行、常熟銀行、南京銀行等優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行存在低估。

 

    　　投資分析意見：堅(jiān)定看好銀行概念股，分化大時(shí)代要聚焦自下而上精選個(gè)股，預(yù)計(jì)下半年區(qū)域性小而美銀行仍是主場。在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整背景下，優(yōu)選“三好學(xué)生”（好區(qū)域、好底子、好業(yè)績），首推農(nóng)商行中江陰銀行、無錫銀行概念股、常熟銀行，城商行中江蘇銀行、寧波銀行、南京銀行。同時(shí)積極關(guān)注房地產(chǎn)政策明朗化和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期修復(fù)后優(yōu)質(zhì)股份行的投資機(jī)會，興業(yè)銀行、平安銀行、招商銀行。

 

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長政策成效低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅下滑；房地產(chǎn)概念股風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)發(fā)酵，政策預(yù)期不明朗；國內(nèi)疫情反彈超預(yù)期、防疫政策不斷升級；實(shí)體不良風(fēng)險(xiǎn)暴露。

 

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