Visa 曾經(jīng)是四方清算模式的創(chuàng)建者，今天是數(shù)字支付龍頭股的引領者。截至2022 年8 月17 日，公司市值4438 億美元，是市值最高的金融科技公司。2020 年Visa在全球清算卡交易中占比40%，其授權的37 億張卡覆蓋了200 多個國家/地區(qū)的8000 多萬商戶。Visa 的核心業(yè)務包括消費者支付、新支付、衍生增值服務。

 

    作為清算組織龍頭股，Visa 是四方模式的核心結點，是數(shù)字支付網(wǎng)絡的基礎設施，是支付行業(yè)標準的制定者。Visa 的護城河體現(xiàn)在核心五要素——規(guī)模+科技+文化+品牌+戰(zhàn)略成就其可持續(xù)擴展的雙邊網(wǎng)絡效應。展望未來，消費支付+新支付+增值服務有望形成多輪驅(qū)動。

 

    公司概況：支付清算開創(chuàng)者，數(shù)字支付引領者。截至2022 年8 月17 日，公司市值4438 億美元，是市值最高的金融科技公司概念股。據(jù)Statista 轉(zhuǎn)引的NilsonReport，2020 年Visa 在全球清算卡交易筆數(shù)占比40%；據(jù)EuromonitorInternational，2020 年Visa 支付金額占比24.1%。目前Visa 授權的37 億張卡可在200 多個國家/地區(qū)的8000 多萬商戶使用。2021 年公司總交易金額為13萬億美元，其中支付金額為 10.4 萬億美元，公司實現(xiàn)凈營業(yè)收入241.05 億美元，Non-GAAP 凈利潤129.33 億美元。自2008 年上市以來的13 年間，公司凈收入和凈利潤CAGR 分別為10.92%和16.64%。

 

    核心業(yè)務：消費者支付+新支付+衍生增值服務。①消費者支付。Visa 作為清算組織在消費者C2B（Consumer-to-Business）支付中授權發(fā)卡方推出帶有Visa標記的銀行卡，包括信用卡、借記卡、預付卡，并提供消費者支付功能，如感應式支付、令牌化支付、點擊支付、加密貨幣等。②新支付。公司圍繞Visa Direct網(wǎng)絡和Earthport 提供P2P、B2C、G2C、B2b 支付服務，通過Visa B2B Connect和商務卡提供B2B 支付服務。③衍生增資服務。公司圍繞支付業(yè)務提供一系列增值服務，包括向客戶提供發(fā)卡方解決方案、收款方解決方案、風險與識別解決方案與咨詢服務。

 

    歷史沿革：曾經(jīng)的四方模式創(chuàng)建者，今天的數(shù)字支付引領者。Visa 前身BankAmericard 于1958 年在加州由美國銀行創(chuàng)立，1966 年通過授權代理發(fā)卡實現(xiàn)跨州經(jīng)營和快速擴張，建立統(tǒng)一支付系統(tǒng)，1968 年創(chuàng)始人Dee Hock 牽頭成立第三方獨立組織NBI，制定操作規(guī)范和交換補償費以權衡組織成員間的競爭與合作，開四方清算模式之先河。公司歷史可分為兩個階段：①支付清算從0到1 的創(chuàng)建者：從美國銀行信用卡到四方模式創(chuàng)建者；②數(shù)字支付從1 到N 的引領者：從銀行卡清算龍頭到匯聚網(wǎng)絡的網(wǎng)絡。1970 年代公司將全球多個網(wǎng)絡整合更名為Visa， 并攜手Mastercard 推動支付標準化，2007 年重組，2008 年上市，2016 年收購Visa Europe。后來通過收購和戰(zhàn)略投資布局創(chuàng)新業(yè)務。目前公司業(yè)務已擴展至加密貨幣、先買后付、新支付和衍生服務，并一直朝著創(chuàng)始人設定的“成為全球任何人任何地方最佳的支付和收款方式”這一終極目標前進，構建“匯聚網(wǎng)絡的網(wǎng)絡”。

 

    商業(yè)模式龍頭股：四方模式的核心節(jié)點，現(xiàn)代支付的底層框架。作為清算組織，Visa處于支付價值鏈條的核心位置，起到權衡兩者利益，保障支付清算效率和安全，通過雙邊網(wǎng)絡協(xié)助海量消費者和商戶相互觸達。Visa 受益于其強大且持續(xù)擴張的清算網(wǎng)絡基礎設施，并在此基礎上不斷拓展新業(yè)務和增值服務，逐步成為全球現(xiàn)代數(shù)字支付底層框架。盈利模式上，Visa 基于交易規(guī)模（總支付金額和總交易數(shù)量）收取清算費，清算收入具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟性，此外衍生增值服務也創(chuàng)造收入。衍生服務可以促進交易規(guī)模增長，并提高用戶粘性。從地域來看，國際業(yè)務占Visa 凈營業(yè)收入一半以上，預計未來國際業(yè)務增速仍快于美國本土。

 

    護城河：核心五要素——規(guī)模+科技+文化+品牌+戰(zhàn)略成就可持續(xù)擴展的雙邊網(wǎng)絡效應。①規(guī)模：規(guī)模是雙邊網(wǎng)絡的結果，為消費者和商戶賦能是雙邊網(wǎng)絡形成的基礎。②科技：規(guī)模背后是科技，Visa 通過運用前沿科技實現(xiàn)業(yè)務拓展。③文化：規(guī)模背后是文化，從始至今公司一直站在用戶視角解決支付痛點。④品牌：

 

    規(guī)模背后是品牌，品牌獨立和高效運營成就獨特價值。⑤戰(zhàn)略：公司從始至今秉承清晰的愿景——“成為全球任何人任何地方最佳的支付和收款方式”，至今仍朝著創(chuàng)始人定義的“終點”前進，構建“匯聚網(wǎng)絡的網(wǎng)絡”。上述五要素不僅加固了公司支付底層架構的根基，而且支撐公司多方面永續(xù)增長，推動公司實現(xiàn)品類擴張、區(qū)域擴張和服務范圍擴展。

 

    未來展望：消費支付+新支付+增值服務多輪驅(qū)動。①消費者支付：消費支付增長和現(xiàn)金替代推動業(yè)績增長。2007-2020 年全球消費支付CAGR 為5.43%，增長主要源自亞太、中東和非洲。據(jù)Euromonitor International 預測，2020-2026年全球消費支付CAGR 為8.51%。②新支付：積極拓展185 萬億美元潛在支付市場。通過Visa Direct 和Earthport 覆蓋小額快速支付場景；通過商務卡打開2B 業(yè)務空間；通過 B2B Connect 解決跨境交易核心痛點。 ③增值服務龍頭股：過去兩年同比增速~20%，有望長期受益于電商發(fā)展和支付創(chuàng)新。另外，加密貨幣、先買后付、開放銀行的興起，為增值服務帶來增長空間。

 

    風險因素： ①反壟斷風險；②監(jiān)管風險：交換補償費監(jiān)管趨嚴導致綜合支付費率下行；③監(jiān)管風險：監(jiān)管限制Visa 境外業(yè)務拓展，市場份額下降；④全球經(jīng)濟增速放緩導致消費水平下降，影響公司交易規(guī)模；⑤數(shù)字錢包龍頭股搶占銀行卡支付份額；⑥現(xiàn)金替代進程不及預期。

 

    估值分析: Visa 過去10 年PE 均值為36x，中位數(shù)為35x，PE 大部分時間處于30x 到40x 之間，當前股價對應2022-2024 年 GAAP PE 為30x/26x/22x，不僅低于可比公司，而且低于自身歷史估值中樞。可比公司Mastercard 過去10年PE 平均值和中位數(shù)分別為36x 和33x，根據(jù)Refinitiv 一致盈利預測，Mastercard 當前股價對應2022-2024 GAAP PE 為35x/28x/23x。據(jù)Refinitiv一致預測，2022-2024 年Visa GAAP 凈利潤的一致預測值為

 

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