事項(xiàng)：

 

    　　公司發(fā)布2022 年中報(bào)，22H1 實(shí)現(xiàn)收入135.32 億元，同比+9.73%；歸母凈利潤33.93 億元，同比+1.21%。單Q2 公司實(shí)現(xiàn)收入63.22 億元，同比+22.19%；歸母凈利潤15.64 億元，同比+11.79%，銷售商品收到現(xiàn)金75.13 億，同比+31.7%，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額23.29 億，同比+518.4%�；�本符合此前預(yù)期。

 

    　　評論：

 

    　　6 月起加快進(jìn)度追趕，低基數(shù)下Q2 收入實(shí)現(xiàn)高增。受華東疫情因素影響，公司 4 -5 月經(jīng)營部分受損，6 月起在餐飲復(fù)蘇背景下，積極發(fā)力追趕任務(wù)，單Q2 完成任務(wù)進(jìn)度22.6％，在去年較低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)高增。分品類來看，單Q2醬油概念股/調(diào)味醬/蠔油/其他分別同比+17.11％/+3.87％/+12.03％/+87.32％，傳統(tǒng)品項(xiàng)醬油表現(xiàn)更優(yōu)，零添加系列推進(jìn)良好，22H1 銷量約4-5 億，而料酒和醋等其他品類增長強(qiáng)勁。分渠道來看，線下/線上Q2 分別同比+19.40％/+57.48％，新零售渠道維持高增。分地區(qū)來看，單Q2 南部/中部/北部/西部分別同比+27.30％/+20.94％/+28.09％/+19.58％，疫情拖累下東部表現(xiàn)較差，單Q2 同比+5.89％。22 年以來公司聚焦核心經(jīng)銷商，開拓速度略有放緩，Q2 期內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量環(huán)比微增8 至7430 家。

 

    　　費(fèi)用精細(xì)管理效果顯現(xiàn)，但成本壓力仍在壓制盈利。毛利率方面，單Q2 毛利率34.9%，同比-2.2pcts，主要系大豆、包材等主要原材料價(jià)格仍在高位。費(fèi)用方面，管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.32/+0.77/-0.40pcts，其中研發(fā)費(fèi)用提升較多，主要與去年同期基數(shù)較低有關(guān)。盡管公司Q2 市場費(fèi)用有所加大，但渠道費(fèi)用核銷方式轉(zhuǎn)變，疊加將市場基金適當(dāng)用于拉動終端動銷，體現(xiàn)到報(bào)表端費(fèi)投有所收窄，22Q2 銷售費(fèi)用率同比-0.48pcts，其中22H1 人工成本、廣告費(fèi)分別同比-0.35/-0.26pcts。最終公司實(shí)現(xiàn)凈利率24.7%，同比-2.3pcts。

 

    　　基數(shù)壓力率先減輕，公司全力應(yīng)對危機(jī)，長期優(yōu)勢亦在強(qiáng)化。年內(nèi)來看，需求疲軟、成本壓力等問題仍存，目前渠道庫存在3 個(gè)月以上較高水平，但考慮基數(shù)壓力如期降低，下半年良性增長有望延續(xù)，且隨著成本下降的傳導(dǎo)，明年彈性釋放可期。同時(shí)壓力之下，公司也在全方位強(qiáng)化變革，不僅加快新零售、新品類等增量開發(fā)，深化內(nèi)部自主經(jīng)營，努力追求目標(biāo)完成，而且進(jìn)一步加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控，一方面通過市場基金向終端加大費(fèi)投，努力推動庫存向下轉(zhuǎn)移，另一方面向大商傾斜資源，提高渠道抗風(fēng)險(xiǎn)能力，同時(shí)內(nèi)部管理上降本增效，在外部需求疲軟下快于行業(yè)增速，市場份額等長期優(yōu)勢持續(xù)得到強(qiáng)化。

 

    　　投資建議：加快追趕，定力不改，維持“推薦”評級。公司積極應(yīng)對壓力，努力平衡業(yè)績要求和風(fēng)險(xiǎn)控制，長期競爭力持續(xù)強(qiáng)化，考慮基數(shù)壓力率先減輕，報(bào)表有望恢復(fù)良性增長，來年成本回落下，彈性有望釋放。我們維持此前盈利預(yù)測，但考慮股本變動影響，略調(diào)整22-24 年EPS 預(yù)測為1.53/1.85/2.17 元（原預(yù)測為1.68/2.03/2.38 元），對應(yīng)PE 為51/43/36 倍，考慮到龍頭地位依舊穩(wěn)固，給予23 年50 倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)92.5 元，維持“推薦”評級。

 

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求低迷；市場競爭加��；費(fèi)用投放加大；食品概念股安全問題等

 

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