紫光股份(000938)：業(yè)績(jī)穩(wěn)健表現(xiàn) 運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)高速增長(zhǎng)。公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收740.6 億元，同比增長(zhǎng)9.49%，歸母凈利潤(rùn)21.6 億元，同比增長(zhǎng)0.48%，扣非歸母凈利潤(rùn)17.6 億元，同比增長(zhǎng)6.34%，毛利率20.64%，同比增長(zhǎng)1.17 pp；Q4 營(yíng)收201.68 億元，基本持平，歸母凈利潤(rùn)5.18 億元，同比下滑5.1%，毛利率18.88%，基本持平。

 

      各業(yè)務(wù)營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)。分業(yè)務(wù)來(lái)看，ICT 基礎(chǔ)設(shè)施與服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入467.6億元，同比增長(zhǎng)13.09%，毛利率27.73%，同比增長(zhǎng)2.14pp。IT 產(chǎn)品分銷(xiāo)與供應(yīng)鏈服務(wù)業(yè)務(wù)323.1 億元，同比增長(zhǎng)4.50%，毛利率6.8%，同比增長(zhǎng)-1.10pp。分地區(qū)來(lái)看，國(guó)內(nèi)營(yíng)業(yè)收入為717.3 億元同比增長(zhǎng)9.68%，毛利率19.98%同比增長(zhǎng)1.04 pp；國(guó)外營(yíng)業(yè)收入為23.2 億元同比增長(zhǎng)4.08%，毛利率41.17%同比增長(zhǎng)6.22 pp。

 

      子公司業(yè)績(jī)亮眼，運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)高速增長(zhǎng)。新華三收入498.10 億元，同比增長(zhǎng)12.31%，凈利潤(rùn)37.31 億元，同比增長(zhǎng)8.65%；國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收391.40 億元，同比增長(zhǎng)7.95%，其中運(yùn)營(yíng)商收入88 億元，同比增長(zhǎng)38%，國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)收18.39 億元，同比增長(zhǎng)9.59%；紫光云營(yíng)收15.03 億元，同比增長(zhǎng)48.95%，凈利潤(rùn)-3.57 億元（21 年為-1.0 億元）；歸母虧損增加2.66 億元。

 

      成本穩(wěn)健管理。研發(fā)費(fèi)用53 億元，同比增長(zhǎng)10.18%，銷(xiāo)售費(fèi)用42.5 億元，同比增長(zhǎng)3.23%，管理費(fèi)用9.6 億元，同比增長(zhǎng)3.28%，財(cái)務(wù)費(fèi)用6.3 億元，同比增長(zhǎng)316.80%，增加9.26 億元，主要系新華三匯兌損失增加所致；存貨202.7 億元，同比增長(zhǎng)10.05%，合同負(fù)債83.3 億元，同比增長(zhǎng)46%。

 

      市場(chǎng)份額持續(xù)領(lǐng)先。根據(jù)紫光股份年報(bào)援引IDC 數(shù)據(jù)，2022 公司多項(xiàng)產(chǎn)品市場(chǎng)份額持續(xù)領(lǐng)先。WLAN 市場(chǎng)份額28.0%，連續(xù)14 年位列第一；以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)份額33.8%，位居第二；企業(yè)網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)份額35.3%，位列第二；數(shù)據(jù)中心交換機(jī)市場(chǎng)市場(chǎng)份額31.0%，位列第二；X86 服務(wù)器市場(chǎng)份額18.0%，位列第二；刀片服務(wù)器市場(chǎng)份額54.8%，位列第一；存儲(chǔ)市場(chǎng)份額12.5%，位列第二。2022 年前三季度，UTM 防火墻市場(chǎng)份額23.7%，位列第二；超融合市場(chǎng)份額23.9%，位列第一。

 

      盈利預(yù)測(cè)。我們預(yù)計(jì)，公司2023～2025 年收入分別為850.24 億元、1007.49億元、1221.69 億元；歸母凈利27.93 億元、35.26 億元、44.23 億元。EPS分別為0.98 元、1.23 元、1.55 元。參考可比公司估值，給予2023 年P(guān)E 區(qū)間30-35 倍，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間29.30~34.18 元，同時(shí)，以絕對(duì)估值法DCF估值法作為補(bǔ)充方法來(lái)驗(yàn)證上述區(qū)間合理性，DCF 估值法下合理價(jià)值為32.39 元。因此，綜合上述估值方法，公司對(duì)應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間29.30~34.18元，給予“優(yōu)于大市”評(píng)級(jí)。

 

      風(fēng)險(xiǎn)提示。技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；人力資源風(fēng)險(xiǎn)。