魯陽(yáng)節(jié)能(002088)：23Q1盈利水平改善 奇耐合作賦能提速

 

　　事件一：公司發(fā)布22年年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.7億元，同比+6.5%；歸母凈利5.8億元，同比+9.0%；扣非歸母凈利5.5億元，同比+5.4%。單四季度營(yíng)收9.2億元，同比+4.3%；歸母凈利1.2億元，同比-9.5%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.9億元，同比-29.6%。

 

      事件二：公司發(fā)布23年一季報(bào)，23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.7億元，同比+2.2%；歸母凈利1.0億元，同比-18.9%；扣非凈利1.0億元，同比-20.0%。

 

      事件三：公司公告與為同一實(shí)控人控制下關(guān)聯(lián)企業(yè)Leaseford簽署《股權(quán)購(gòu)買協(xié)議》，以1.8億元收購(gòu)其持有的宜興高奇100%股權(quán)。宜興高奇主營(yíng)工程用特種紡織品、大氣污染防治設(shè)備配件加工及制造，22年實(shí)現(xiàn)收入與凈利潤(rùn)1.96億/359.2萬(wàn)元；凈資產(chǎn)賬面價(jià)值1.4億元，收購(gòu)溢價(jià)26.9%。

 

      事件四：公司與奇耐新簽訂《合作協(xié)議》與《主經(jīng)銷協(xié)議》，奇耐授予魯陽(yáng)用于生產(chǎn)MX（耐熱陶纖特制的高性能隔熱材料）產(chǎn)品技術(shù)專利，技術(shù)計(jì)劃所涉許可費(fèi)率統(tǒng)一為10%，后續(xù)經(jīng)雙方同意可增加其他知識(shí)產(chǎn)權(quán)。同時(shí)，奇耐授予魯陽(yáng)非獨(dú)家經(jīng)銷權(quán)，公司作為在經(jīng)銷區(qū)域產(chǎn)品的非獨(dú)家經(jīng)銷商，享有在經(jīng)銷區(qū)域出售、要約出售、經(jīng)銷、出口、進(jìn)口、營(yíng)銷或推廣出售產(chǎn)品的非獨(dú)家權(quán)利。

 

      陶瓷纖維產(chǎn)能逐步釋放，收入端穩(wěn)健增長(zhǎng)。分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司22年全年陶瓷纖維制品、玄武巖產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收29.9、3.6億，同比+10.4%、-16.4%；銷量方面，陶瓷纖維制產(chǎn)品、輕質(zhì)莫來(lái)石磚及澆注料分別實(shí)現(xiàn)銷量47.1萬(wàn)噸、2.5萬(wàn)噸，同比+11.5%、-13.8%。分季度來(lái)看，公司22Q1-23Q1營(yíng)收單季同比+6.7%、+12.5%、+2.8%、+4.3%、+2.2%。自22Q3以來(lái)，公司單季營(yíng)收增速有所放緩，我們估計(jì)主要受疫情擾動(dòng)，下游工業(yè)企業(yè)資本開資增速略有放緩影響。截至22年底，公司陶瓷纖維年產(chǎn)能達(dá)51萬(wàn)噸，23年3月內(nèi)蒙一期4萬(wàn)噸項(xiàng)目產(chǎn)能投產(chǎn)，預(yù)計(jì)公司營(yíng)收增長(zhǎng)有望自23Q2起逐步提速。

 

      23Q1盈利改善，經(jīng)營(yíng)優(yōu)化下費(fèi)用水平降低。毛利率方面，22年公司陶瓷纖維制品、玄武巖產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)毛利率34.5%、17.2%，同比-3.6pct、+3.7pct。分季度來(lái)看，22Q1-23Q1公司單季綜合毛利率分別為35.3%、35.2%、31.9%、29.4%、31.8%，隨能源成本上升，公司22H2起毛利率環(huán)比走弱。23Q1公司綜合毛利率季度環(huán)比+2.4pct，我們預(yù)計(jì)主要系公司Q1產(chǎn)品價(jià)格有所上調(diào)。費(fèi)用率水平看，公司22年全年期間費(fèi)用率水平為12.8%，同比-2.4pct。其中，銷售、管理、財(cái)務(wù)、研發(fā)費(fèi)用分別同比-1.0、-0.3、-0.6、-0.5pct。

 

      全年公司實(shí)現(xiàn)銷售凈利率17.3%，同比+0.4pct。

 

      能耗國(guó)標(biāo)實(shí)施促行業(yè)集中度提升，公司龍頭地位望加強(qiáng)。行業(yè)強(qiáng)制性國(guó)標(biāo)《硅酸鋁纖維及其制品單位產(chǎn)品能源消耗限額》于22年11月正式實(shí)施，標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施望推動(dòng)行業(yè)落后產(chǎn)能加速淘汰，市場(chǎng)份額向龍頭進(jìn)一步集中。公司陶瓷纖維產(chǎn)品生產(chǎn)能耗達(dá)到國(guó)家能耗限額1級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，處行業(yè)領(lǐng)先水平。23年4月，公司公告董事會(huì)同意內(nèi)蒙二期8萬(wàn)噸產(chǎn)能建設(shè)，我們預(yù)計(jì)其最快將于23年底投產(chǎn)，屆時(shí)公司有望憑綜合優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步提升市場(chǎng)份額。

 

      業(yè)務(wù)協(xié)同加深，奇耐合作賦能提速。22年6月，控股股東奇耐完成對(duì)公司要約收購(gòu)，持股比例提升至53%。雙方已著手制定新五年規(guī)劃，奇耐未來(lái)將魯陽(yáng)打造為國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)布局唯一平臺(tái)，幫助公司整合包括排氣控制、特種纖維、工業(yè)熱管理等新業(yè)務(wù)。本次公司對(duì)宜興高奇股權(quán)收購(gòu)即體現(xiàn)雙方在工業(yè)熱管理業(yè)務(wù)的初步合作，其工業(yè)過(guò)濾產(chǎn)品與公司高溫除塵濾管道產(chǎn)品下游市場(chǎng)高度重合，一方面宜興高奇有望憑借魯陽(yáng)渠道擴(kuò)大產(chǎn)銷規(guī)模從而提高盈利水平，另一方面魯陽(yáng)也在工業(yè)熱管理領(lǐng)域進(jìn)一步拓寬產(chǎn)品品類以加強(qiáng)銷售優(yōu)勢(shì)。而奇耐對(duì)公司高性能隔熱材料產(chǎn)品技術(shù)專利以及主經(jīng)銷權(quán)的授予，有利公司進(jìn)一步提升高端產(chǎn)品份額占比以及下游應(yīng)用新場(chǎng)景的開拓。

 

      投資建議：公司產(chǎn)能穩(wěn)步提升，憑借規(guī)模、研發(fā)及項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，在行業(yè)集中度提升背景下，龍頭地位望進(jìn)一步鞏固，且控股股東奇耐未來(lái)的深度賦能有望開啟公司加速成長(zhǎng)空間。由于此前疫情擾動(dòng)對(duì)公司產(chǎn)能建設(shè)具有一定影響，我們將公司23-25年歸母凈利預(yù)測(cè)調(diào)整至7.1/8.4/9.6億元（原值23-24年預(yù)測(cè)值為8.1/9.3億元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為14/12/10倍，考慮奇耐未來(lái)對(duì)公司持續(xù)的賦能效應(yīng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。

 

      風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；公司產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；奇耐賦能效果不及預(yù)期等。