點(diǎn)評(píng)央行降低MLF利率5BP:降息會(huì)帶來市場利率下行嗎?
當(dāng)前央行貨幣政策是穩(wěn)增長與控通脹的艱難抉擇當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出經(jīng)濟(jì)下行疊加通脹高企的階段性“滯脹”特征,央行的最終目標(biāo)中,穩(wěn)增長和控通脹出現(xiàn)沖突,增加了貨幣政策決策難度。由于最終目標(biāo)比較多,貨幣政策只能抓主要矛盾,我們認(rèn)為當(dāng)前央行貨幣政策是在穩(wěn)增長與控通脹間進(jìn)行艱難的抉擇。
穩(wěn)增長為首要目標(biāo)是穩(wěn)健略寬松的貨幣政策
穩(wěn)健的貨幣政策可分為4 類:略寬松、略緊縮、中性、靈活適度,以穩(wěn)增長為首要目標(biāo)時(shí),央行將采取穩(wěn)健略寬松的貨幣政策。我們?cè)趧倓偘l(fā)布的年度策略報(bào)告《負(fù)利率時(shí)代的抵抗元年》中再次強(qiáng)調(diào)我們一直以來的觀點(diǎn),即在滯脹環(huán)境中,我國央行大概率優(yōu)先穩(wěn)增長,而增加對(duì)通脹的容忍度,首先解決“滯”的問題,再解決“脹”的問題,尤其是在全面建成小康社會(huì)的收尾年份,穩(wěn)增長存在更大的訴求,貨幣政策維持穩(wěn)健略寬松的概率大,本次央行下調(diào)MLF 利率5BP,驗(yàn)證此觀點(diǎn)。
降息源于降成本供給側(cè)改革要求
我們認(rèn)為央行降息主要是從供給側(cè)降成本的角度出發(fā)。今年央行持續(xù)強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)結(jié)構(gòu)性調(diào)節(jié)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì),尤其是緩解民營小微企業(yè)融資難融資貴問題,我們認(rèn)為推進(jìn)利率市場化、LPR 機(jī)制改革核心都是圍繞著供給側(cè)改革為企業(yè)降成本的角度出發(fā),降成本從減稅降費(fèi)開始,包括降低增值稅、社保費(fèi)和電費(fèi)、物流成本等,貨幣政策維度,降低企業(yè)融資成本必然涉及到降息。
降MLF 利率是為了引導(dǎo)LPR 下行,也是利率市場化的實(shí)質(zhì)LPR 機(jī)制
改革后與MLF 利率掛鉤,政策利率成為決定所有利率的錨,央行下調(diào)MLF 利率是為了引導(dǎo)LPR 報(bào)價(jià)下行,進(jìn)而傳導(dǎo)至企業(yè)融資利率的下行,這也是利率市場化的實(shí)質(zhì)。截至10 月1 年期LPR 報(bào)價(jià)4.2%,相比改革前降低11BP,我們認(rèn)為只有下調(diào)MLF 利率,LPR 才有更大的下行空間,央行本次降低MLF 利率有助于LPR 進(jìn)一步下行。
通脹限制降息幅度,未來貨幣政策重心仍在擴(kuò)信用
央行在今年一、二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中持續(xù)強(qiáng)調(diào)關(guān)注通脹風(fēng)險(xiǎn),我們認(rèn)為后續(xù)貨幣政策將密切跟蹤經(jīng)濟(jì)增長和通脹走勢,9 月CPI 上行至3%,年底攀上3.5%的概率較高,通脹成為限制降息幅度的核心因素,我們認(rèn)為未來貨幣政策重心仍在擴(kuò)信用,且擴(kuò)信用等數(shù)量型工具對(duì)穩(wěn)增長效果更為直接。預(yù)計(jì)央行擴(kuò)信用主要針對(duì)小微企業(yè)、民營企業(yè)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)的“好”項(xiàng)目及地方市政建設(shè)和公路、老舊小區(qū)改造、保障房等“類地產(chǎn)”領(lǐng)域,預(yù)計(jì)2020 年年初社融投放超預(yù)期的可能性較大。
四季度市場利率難以趨勢性下行,明年一季度上行概率較大
通脹壓力持續(xù)加大的情況下,預(yù)計(jì)四季度市場利率難以趨勢性下行,明年1 月份春節(jié)錯(cuò)月因素或?qū)е翪PI 大幅攀升至4%,且上半年持續(xù)位于3%以上,因此明年一季度10 年期國債收益率上行概率較大,我們提示謹(jǐn)慎看待利率債走勢,但隨著利率上行,配置價(jià)值將逐漸出現(xiàn)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:通脹超預(yù)期上行擾動(dòng)降息節(jié)奏