報告摘要：

    10 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)未見起色，但地產(chǎn)數(shù)據(jù)全面超預(yù)期

    （1）10 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)多低于預(yù)期：固定資產(chǎn)投資累計同比5.2%（預(yù)期5.4%）、社會消費品零售總額同比增速7.2%（預(yù)期7.9%）、工業(yè)增加值同比增速4.7%（上月5.8%）；

    （2）但10 月各項地產(chǎn)數(shù)據(jù)全面超預(yù)期：地產(chǎn)新開工/施工/竣工/銷售面積同比增速分別加速1.4%/ 0.3%/ 3.1%/ 0.2%。

    （3）同時，地產(chǎn)投資增速的韌性持續(xù)超預(yù)期：5 月地產(chǎn)融資政策收緊以來，地產(chǎn)投資增速始終維持在10%以上的高位。

    地產(chǎn)鏈（重卡/建材/工程機械）兼具3 重“確定性”

    （1）地產(chǎn)投資有韌性：市場持續(xù)擔(dān)心5 月融資政策收緊會約束地產(chǎn)投資；但我們看到融資收緊促進房企“減少拿地+加快銷售”改善現(xiàn)金流，同時，較低的商品房庫存（近6 年低點）又會加速房企開工/施工。（2）政策“穩(wěn)增長”：10 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)繼續(xù)回落，在“六穩(wěn)”基調(diào)下，地產(chǎn)調(diào)控力度很難繼續(xù)加碼。（3）基建替代：地產(chǎn)鏈和基建鏈高度重合，基建投資加碼也會夯實地產(chǎn)鏈韌性。

    誰能接棒消費/科技？——地產(chǎn)鏈的比較優(yōu)勢更強

    （1）地產(chǎn)投資一般滯后銷售半年左右，今年地產(chǎn)銷售增速10 月開始轉(zhuǎn)正，保守估計，地產(chǎn)投資韌性至少維持到明年1 季度。（2）根據(jù)歷史規(guī)律，年末“逆襲”的行業(yè)大多是低估值/高ROE/高股息等特征：當(dāng)前，地產(chǎn)鏈的估值均處于歷史低位、盈利能力和股息率處于相對高位。（3）同時，地產(chǎn)鏈的公募基金持倉集中度較低，也將受益于年末基金換倉意愿的提升。

    投資者將逐步“擁抱”地產(chǎn)投資的韌性

    （1）參考12 年：前8 月的PMI 持續(xù)回落，投資者擔(dān)心經(jīng)濟衰退風(fēng)險，但9 月開始PMI 連續(xù)回升4 個月，市場悲觀預(yù)期最終改善，并在12 月開啟了金融地產(chǎn)“逆襲”行情。（2）展望今年末：投資者對19 年地產(chǎn)投資比較悲觀（地產(chǎn)鏈ERP 均高于均值+1 倍標(biāo)準(zhǔn)差），但今年下半年以來的地產(chǎn)投資持續(xù)韌性（超預(yù)期），我們認(rèn)為，市場對地產(chǎn)鏈的態(tài)度也將從“質(zhì)疑”

    轉(zhuǎn)向“相信”、從“觀望”轉(zhuǎn)向“擁抱”。

    “秋收冬藏”優(yōu)選低估值地產(chǎn)鏈

    我們維持9.22《暖寒之間》以來的判斷，通脹仍是當(dāng)前市場的主要矛盾。優(yōu)先配置受益新開工/竣工的地產(chǎn)鏈（重卡/建材/工程機械），其次配置受益于竣工的可選消費（家電+地產(chǎn)）。

    核心假設(shè)風(fēng)險：

    經(jīng)濟下行超預(yù)期、政策對沖低于預(yù)期、海外不確定性。