主題評論

    總量上看，11月以來北上資金凈流入逐漸疲弱。

    11月至今北上資金凈流入227億元，考慮到11月僅是過半，200多億元的凈流入相較于今年以來的其他月份并不算少。但從日度凈流入情況上看，外資凈流入的幅度是逐漸放緩的（部分工作日甚至出現(xiàn)凈流出的情況）。從背后的影響因素來看，近期Hibor利率的上升和人民幣匯率對沖成本的增加可能是導致外資凈流入疲弱的原因。

    11月26日盤后MSCI對A股的第三次擴容生效，增量的被動型資金（按被動型基金規(guī)模占比20%估算約有440億人民幣）須在此之前布局到位。但我們提示投資者可能需要適當降低11月末被動型資金大幅凈流入的預期，主要原因在于市場對于擴容事件存在學習效應。具體來說，5月MSCI對A股擴容生效的當日，臨近收盤時有大額資金凈流入，市場普遍認為是被動型資金為了減少跟蹤誤差；8月再次擴容時，尾盤大額資金凈流入的情況重現(xiàn)，不同的是同時有大量資金在拋售，市場對擴容事件的“學習效應”導致被動型資金“尾盤買入”策略降低跟蹤誤差的難度增加了；而進入11月之后，我們已經(jīng)觀察到有部分交易日出現(xiàn)了尾盤資金快速流入的情況，不排除是部分被動型資金也開始了提前布局。

    結構上看，11月北上資金主要流向電子、家電、銀行，對食品和醫(yī)藥凈流入明顯減少。

    分行業(yè)來看，截至上周五，北上資金凈流入最多的五個行業(yè)分別為電子（59億元）/家用電器（50億元）/銀行（21億元）/化工（17億元）/汽車（14億元）。此外，外資對建材、有色、化工、機械設備等行業(yè)自9月以來持續(xù)買入，買入額高于行業(yè)歷史平均情況。而10月北上資金凈流入較多的食品飲料、醫(yī)藥生物行業(yè)本月僅分別流入2億元、7億元，這個讀數(shù)不論橫向（相較于行業(yè)月均凈流入額）還是縱向（相較于11月外資凈流入總額）看都是很小的。

    警惕外資成為抱團行情消退的觸發(fā)因素之一。

    10月以來消費與科技領漲，機構抱團行情持續(xù)演繹。我們提示關注外資成為抱團行情消退的觸發(fā)因素之一，主要原因有三：

    （1）2017年末外資動向也曾觸發(fā)“抱團瓦解”。抱團行情瓦解的本質(zhì)是行業(yè)估值偏高，觸發(fā)因素可能是業(yè)績不達預期、市場尋找到估值盈利性價比更高的方向。2017年10月外資大幅減倉食品飲料行業(yè)，隨后超預期的三季報對食品行業(yè)的走勢起到了一定的支撐，但11月下旬行業(yè)在大盤調(diào)整期首當其沖。

    （2）11月底MSCI完成擴容之后，進一步擴容的安排待定，預計中期主動性外資的動向?qū)⒄紦?jù)主導。一方面，MSCI對進一步擴容需A股更多的制度性改革，如股指期貨的推出等；另一方面，從MSCI商議討論到最終落實也需要一定的時間。預計12月至明年上半年，MSCI擴容帶來的被動型資金凈流入可能會暫時缺席。而主動性外資的動向則不確定性較大，總量層面上可能會受到美股走勢、人民幣匯率、融資成本等的影響；行業(yè)層面上則在長期偏愛的行業(yè)中關注估值性價比問題。

    （3）今年6月以來內(nèi)資存量博弈的情況下，外資對行情的領先作用有增強。典型如外資在9月集中買入銀行行業(yè)，銀行行業(yè)指數(shù)在9月、10月相對滬深300指數(shù)的超額收益為2.73%、2.54%；外資在10月大量買入醫(yī)藥行業(yè)，醫(yī)藥行業(yè)在10月、11月至今相對滬深300指數(shù)的超額收益2.78%、1.71%。如前所述，近期外資對食品和醫(yī)藥的凈流入明顯縮減，這一現(xiàn)象值得投資者關注。