投資亮點(diǎn)

    首次覆蓋石化油服公司（600871）給予中性評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)2.00 元，對(duì)應(yīng)2020 年20 倍市盈率；首次覆蓋石化油服公司H 股（1033.HK）給予跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)1.1 港幣，對(duì)應(yīng)2020 年10 倍市盈率。

    理由如下：

    中石化資本開支增長周期的直接受益者，同時(shí)具備較強(qiáng)的外部市場競爭能力。石化油服在集團(tuán)兄弟公司中石化的勘探與開發(fā)市場中處于市占率較高的地位，因此我們預(yù)計(jì)公司有望成為本輪中石化資本開支上行周期的直接受益者。此外，公司憑借著先進(jìn)的設(shè)備技術(shù)與豐富的作業(yè)經(jīng)驗(yàn)取得了不少國內(nèi)其他油氣公司（如中石油）的上游開發(fā)市場，我們預(yù)計(jì)公司未來有望進(jìn)一步受益于中國整體油氣作業(yè)量提升。

    有望受益于頁巖油氣開采景氣周期。石化油服是中國頁巖氣工程技術(shù)的引領(lǐng)者和繼承者，公司預(yù)計(jì)當(dāng)前頁巖氣相關(guān)收入占公司總收入的10%。隨著中國頁巖油氣進(jìn)入景氣開發(fā)周期，我們預(yù)計(jì)石化油服有望獲得較大的受益空間。

    成本管控有望改善盈利能力。公司的歷史利潤率較低，不過我們認(rèn)為該問題正在改善，未來公司盈利的釋放也有望成為最大的投資亮點(diǎn)之一，主要考慮到：1）占收入比重超過20%的員工成本未來有望隨著公司自然減員而降低，對(duì)應(yīng)盈利釋放空間有望在3-5 年后超過25 億元/年；2）人員結(jié)構(gòu)變化也有望推動(dòng)公司體制改革，帶來長期效率的提升與成本的節(jié)省。

    我們與市場的最大不同？1）當(dāng)前市場比較關(guān)注公司的成本控制，我們較市場更有信心，主要考慮自然減員及其帶來的長遠(yuǎn)收益；2）我們比市場更相信中石化資本開支增長的持續(xù)性，認(rèn)為中石化將著重于頁巖油氣開發(fā)、難動(dòng)用儲(chǔ)量合作開發(fā)、以及新區(qū)塊開發(fā)。

    潛在催化劑：2019 年業(yè)績；中石化實(shí)際資本開支與未來指引公布。

    盈利預(yù)測與估值

    我們預(yù)計(jì)公司2019/20 年EPS 分別為0.06 元/0.10 元，CAGR 為2018-2020 年180%。我們認(rèn)為公司H 股一直被行業(yè)低估，合理估值應(yīng)該為10 倍2020 年市盈率，對(duì)應(yīng)1.1 港幣目標(biāo)價(jià)和38%的上行空間，給予跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)；我們認(rèn)為公司A 股已經(jīng)恢復(fù)至較為合理的行業(yè)估值水平，估值應(yīng)與行業(yè)20 倍2020 年市盈率相當(dāng)，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.0 元，較當(dāng)前股價(jià)有7%的折讓，給予中性評(píng)級(jí)。當(dāng)前公司A 股/H 股分別交易于21.9 倍/7.3 倍2020 年市盈率。

    風(fēng)險(xiǎn)

    成本管控效果不及預(yù)期；收入增長不及預(yù)期。