促使近期白馬調(diào)整、周期上漲的主要因素是兩個(gè)，一個(gè)是部分白馬估值偏貴，特別是機(jī)構(gòu)配置比例較高，另一個(gè)是部分當(dāng)下基本面趨勢最差的板塊（建筑、商貿(mào)、公用事業(yè)、采掘等）達(dá)到了估值的底部。兩個(gè)因素促成了各板塊短中期性價(jià)比的劇烈變化。展望后市，我們認(rèn)為這一次周期和白馬的估值回歸會持續(xù)一個(gè)季度以上，近期白馬股的調(diào)整預(yù)計(jì)對指數(shù)的影響較小，因?yàn)槌�了白馬，其他板塊獲利盤非常少。

    （1）股價(jià)可以持續(xù)背離，但估值一定會均值回歸。估值和業(yè)績是投資中最核心的兩個(gè)變量，雖然從長期來看，業(yè)績增長是驅(qū)動股價(jià)不斷上漲的最核心因素，但是如果放在2-3 年的視角，經(jīng)常會出現(xiàn)一些只看估值，不太關(guān)注業(yè)績也可以投資的機(jī)會。我們認(rèn)為周期性行業(yè)已經(jīng)達(dá)到歷史估值很低的水平，此時(shí)布局，即使經(jīng)濟(jì)繼續(xù)下行，只要不是崩潰式下行，都可以通過估值修復(fù)賺錢。因?yàn)殡m然長期來看，各行業(yè)指數(shù)沒有絕對的底部和頂部，但是各行業(yè)的估值都是有區(qū)間范圍的，估值的波動范圍遠(yuǎn)小于股價(jià)。

    促使近期白馬調(diào)整、周期上漲的主要因素是兩個(gè)，一個(gè)是部分白馬估值偏貴，特別是機(jī)構(gòu)配置比例較高，另一個(gè)是部分當(dāng)下基本面趨勢最差的板塊達(dá)到了估值的底部。兩個(gè)因素促成了各板塊短中期性價(jià)比的劇烈變化。

    （2）這一次的風(fēng)格變化持續(xù)時(shí)間至少1 個(gè)季度。9 月中旬之后，其實(shí)市場就已經(jīng)在醞釀著均值的回歸了，但由于豬價(jià)大幅上漲，滯脹擔(dān)心占據(jù)主導(dǎo)，而消費(fèi)和成長受滯脹的影響最小，所以其趨勢性機(jī)會得到了延續(xù)。不過一旦滯脹的擔(dān)心消失，低估值板塊的壓制因素也隨之消失，白馬的比較優(yōu)勢和抱團(tuán)優(yōu)勢就會有所動搖。

    我們認(rèn)為低估值周期、可選消費(fèi)（汽車、家電、航空、酒店）、金融可能會有至少持續(xù)一個(gè)季度的比較優(yōu)勢。這些板塊均和經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)，未來一個(gè)季度有兩個(gè)因素可能會驅(qū)動這些板塊的估值修復(fù)。第一，利率之前受到滯脹的壓制，隨著央行MLF、LPR、逆回購等利率的小幅調(diào)整，利率上行的壓力大幅緩解；第二，2019 年宏觀層面最大的焦點(diǎn)是房地產(chǎn)投資什么時(shí)候快速下行，而10 月數(shù)據(jù)顯示地產(chǎn)銷售均維持不錯的水平。經(jīng)濟(jì)即將進(jìn)入淡季，在年底經(jīng)濟(jì)預(yù)期再大幅下行的可能性不高了。那么經(jīng)濟(jì)會由之前不斷擔(dān)心下行的狀態(tài)轉(zhuǎn)為空窗期，這本身提供了很好的估值修復(fù)窗口期。

    （3）短期策略：白馬補(bǔ)跌是尾部風(fēng)險(xiǎn)。9 月中旬以來的調(diào)整，主要是前期利多兌現(xiàn)后，獲利盤較多和倉位調(diào)整需要帶來的調(diào)整。短期利多兌現(xiàn)或逆轉(zhuǎn)后的壓力是存在的，但比2019 年之前的兩次都好一些。近期白馬股的調(diào)整預(yù)計(jì)對指數(shù)的影響較小，因?yàn)槌�了白馬，其他板塊獲利盤非常少，即使是博弈性獲利盤也較少，所以白馬股調(diào)整，預(yù)計(jì)對指數(shù)沖擊不會很大。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場超預(yù)期下行，美股劇烈波動