公司經(jīng)過近40 年發(fā)展，專業(yè)從事磷復(fù)肥和新型肥料行業(yè)，為國(guó)家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)。過去四年來復(fù)合肥行業(yè)一直在向下調(diào)整，公司憑借資源優(yōu)勢(shì)搶占了更多的經(jīng)銷商資源，市占率不斷提升。

    19 年三季度，眾多負(fù)面事件集中爆發(fā)，公司業(yè)績(jī)下滑，但大都是短期因素。復(fù)合肥行業(yè)經(jīng)過較長(zhǎng)時(shí)間調(diào)整，供給端持續(xù)優(yōu)化，下游農(nóng)作物供需格局持續(xù)改善，部分農(nóng)產(chǎn)品庫存處于低位、價(jià)格出現(xiàn)復(fù)蘇，復(fù)合肥有望逐步走出底部，龍頭企業(yè)將率先受益。

    國(guó)內(nèi)磷復(fù)肥行業(yè)龍頭，具備產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)和成本優(yōu)勢(shì)。公司是磷復(fù)肥行業(yè)龍頭企業(yè)，產(chǎn)品銷量連續(xù)多年排名前兩名。依托母公司5 億噸磷礦資源，在全國(guó)建成十大生產(chǎn)基地，形成了年產(chǎn)各類高濃度磷復(fù)肥800 萬噸的規(guī)模，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó)2500 個(gè)縣。公司的硫酸、合成氨、硫酸鉀與硝酸均自用，磷酸一銨可以充分滿足自用；公司是復(fù)合肥行業(yè)規(guī)模前三甲中，唯一具有鉀肥進(jìn)口權(quán)的企業(yè)，進(jìn)口鉀肥可以滿足一半生產(chǎn)需求；上游原材料的布局，為公司構(gòu)筑了顯著的原料成本優(yōu)勢(shì)。公司多個(gè)基地緊挨長(zhǎng)江與金沙江，擁有鐵路專用線，運(yùn)輸成本低；各基地采用高標(biāo)準(zhǔn)設(shè)備裝置，裝設(shè)了低溫余熱利用系統(tǒng)、洗選礦系統(tǒng)等，進(jìn)一步降低了生產(chǎn)成本。

    短期負(fù)面事件爆發(fā)，19Q3 業(yè)績(jī)下滑。19 年下半年，多個(gè)負(fù)面因素集中爆發(fā)，導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)短期大幅下滑。19 年4-5 月三磷整治啟動(dòng)，公司部分磷酸一銨生產(chǎn)線暫時(shí)性停產(chǎn)；原材料硫磺價(jià)格在19 年8-9 月急跌了30%以上，公司8-9 月生產(chǎn)中使用的仍是6-7 月的庫存，導(dǎo)致磷酸一銨效益下滑；9 月鉀肥價(jià)格因突發(fā)原因急跌，帶動(dòng)常規(guī)復(fù)合肥價(jià)格下滑；由于國(guó)慶，荷澤和保定兩個(gè)復(fù)合肥生產(chǎn)基地停產(chǎn)，損失了一定的產(chǎn)銷量。公司Q3 遇到的突發(fā)事件，一方面導(dǎo)致業(yè)績(jī)下滑，另一方面也會(huì)加速行業(yè)出清、改善競(jìng)爭(zhēng)格局。公司在19 年10 月下旬公告了用2-4 億元資金回購股份，顯示了管理層對(duì)公司發(fā)展的信心。

    “三磷整治”開啟供給側(cè)改革，復(fù)合肥有望走出底部，優(yōu)質(zhì)企業(yè)市占率逐步提升。2019年上半年，“三磷整治”逐步開展，標(biāo)志著磷肥行業(yè)環(huán)保供給側(cè)改革開啟，環(huán)保優(yōu)勢(shì)明顯、資源優(yōu)勢(shì)凸顯的企業(yè)將顯著受益于行業(yè)供給收縮。2015 年下半年開始，復(fù)合肥行業(yè)陷入調(diào)整，因上游原材料價(jià)格上漲及下游農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格低迷，一些復(fù)合肥企業(yè)和不少經(jīng)銷商退出市場(chǎng)，行業(yè)格局持續(xù)完善與優(yōu)化，具備上游資源優(yōu)勢(shì)的復(fù)合肥企業(yè)搶占了更多優(yōu)質(zhì)的經(jīng)銷商渠道，市占率逐步提升。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看，農(nóng)作物供需格局持續(xù)改善，產(chǎn)品價(jià)格有望逐步復(fù)蘇，復(fù)合肥行業(yè)有望走出底部。

    投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2019－2021 年收入分別為91.08 億、104.83 億和122.41 億，歸母凈利潤(rùn)分別為6.84 億、8.46 億和10.86 億，PE 分別為15.0 倍、12.1 倍和9.4 倍。

    首次覆蓋，不予評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：下游繼續(xù)低迷的風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)。