核心摘要

    1）10 月單月的利潤(rùn)增速為-9.9%，較上月下降4.6 個(gè)百分點(diǎn)，降幅比9 月份有所擴(kuò)大，PPI 較大幅度下行是主要拖累。

    今年以來(lái)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速持續(xù)為負(fù)，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤(rùn)率的改善起到一定程度的對(duì)沖。但目前來(lái)看，利潤(rùn)率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤(rùn)率已經(jīng)轉(zhuǎn)為下降，這意味著增值稅改革帶來(lái)的利潤(rùn)支撐正在逐漸消失。

    2）當(dāng)前工業(yè)企業(yè)還處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)放緩，企業(yè)回款周期延長(zhǎng)，整體經(jīng)營(yíng)壓力較大。

    3）從不同類型企業(yè)的視角來(lái)看，9 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速整體出現(xiàn)不同程度的惡化，只有外資企業(yè)出現(xiàn)邊際改善。從不同行業(yè)來(lái)看，高技術(shù)制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)加快。

    4）展望未來(lái)：年內(nèi)PPI 同比增速受低基數(shù)效應(yīng)的影響將會(huì)有所反彈，2020 年通縮壓力也會(huì)緩解，這有助于工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)修復(fù)。但受制于總需求萎靡，工業(yè)增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢(shì)，企業(yè)利潤(rùn)的修復(fù)也將有限。近期關(guān)于基建發(fā)力的政策組合拳陸續(xù)出臺(tái)，有助于基建投資增速的反彈。但在2013 年之后，基建投資與企業(yè)庫(kù)存行為的相關(guān)性大大降低，2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個(gè)工業(yè)企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存，但會(huì)有助于相關(guān)鏈條企業(yè)的景氣修復(fù)。

    11 月27 日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了1-10 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)：1-10 月份規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額累計(jì)同比增速-2.9%（前值-2.1%）。

    環(huán)比降幅擴(kuò)大，PPI 下行是主要拖累

    10 月單月的利潤(rùn)增速為-9.9%，較上月下降4.6 個(gè)百分點(diǎn)，降幅比9 月份有所擴(kuò)大，是今年3 月份以來(lái)單月利潤(rùn)增速最低值，主要受工業(yè)品出廠價(jià)格降幅擴(kuò)大、生產(chǎn)銷售增長(zhǎng)放緩等因素影響。將利潤(rùn)拆分來(lái)看：數(shù)量方面，與1-9 月相比，1-10月工業(yè)增加值累計(jì)同比增速與上月持平；價(jià)格方面，1-10 月PPI 累計(jì)同比增速較上月下滑0.2 個(gè)百分點(diǎn)；利潤(rùn)率方面，1-10月利潤(rùn)率同比增速較上月小幅下降0.06 個(gè)百分點(diǎn)，這是今年增值稅改革以來(lái)的首次下降。今年以來(lái)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速持續(xù)為負(fù)，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤(rùn)率的改善起到一定程度的對(duì)沖。但目前來(lái)看，利潤(rùn)率在持續(xù)改善之后也轉(zhuǎn)為下行，這意味著增值稅改革帶來(lái)的利潤(rùn)支撐正在逐漸消失。

    企業(yè)庫(kù)存增速繼續(xù)放緩，回款壓力小幅增加

    10 月企業(yè)庫(kù)存增速繼續(xù)放緩，企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存；回款壓力小幅增加。1-10 月產(chǎn)成品存貨增速較1-9 月下滑0.6 個(gè)百分點(diǎn)，降至0.4%，連續(xù)六個(gè)月處于下行態(tài)勢(shì)。1-10 月產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)天數(shù)較上月小幅增加0.3 天至17.3 天，產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)壓力邊際增加。10 月企業(yè)回款情況小幅放緩，1-10 月企業(yè)應(yīng)收賬款平均回收期較1-9 月小幅延長(zhǎng)0.8 天至55.4 天�？傮w上工業(yè)企業(yè)還處于主動(dòng)去庫(kù)存階段，產(chǎn)成品周轉(zhuǎn)放緩，企業(yè)回款周期延長(zhǎng)，整體經(jīng)營(yíng)壓力較大。

    不同類型企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速整體繼續(xù)惡化，只有外資企業(yè)邊際改善從不同類型企業(yè)的視角來(lái)看，10 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速整體出現(xiàn)不同程度的惡化，只有外資企業(yè)出現(xiàn)邊際改善。具體來(lái)看，外企的利潤(rùn)增速上升0.2 個(gè)百分點(diǎn)至-4.0%，連續(xù)三個(gè)月回升；私營(yíng)企業(yè)的利潤(rùn)增速下降0.1 個(gè)百分點(diǎn)至5.3%，國(guó)企利潤(rùn)增速下降2.5 個(gè)百分點(diǎn)至-12.1%，股份制企業(yè)利潤(rùn)增速下降1.2 個(gè)百分點(diǎn)至-2.4%。從增速水平上看，國(guó)企的利潤(rùn)情況相對(duì)更弱，而私營(yíng)企業(yè)的利潤(rùn)增速水平相對(duì)更高。從利潤(rùn)率來(lái)看，國(guó)有企業(yè)的利潤(rùn)率持續(xù)高于私營(yíng)企業(yè)，這可能主要是不同類型性質(zhì)企業(yè)的行業(yè)分布差異影響所致，但私營(yíng)企業(yè)的利潤(rùn)率受國(guó)家一系列對(duì)民營(yíng)企業(yè)政策的呵護(hù)今年整體呈改善態(tài)勢(shì)。

    高端制造業(yè)利潤(rùn)增速加快

    從三大行業(yè)視角來(lái)看，10 月只有電熱力燃?xì)馑�的生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)累計(jì)的利潤(rùn)增速提升2.1 個(gè)百分點(diǎn)至14.4%，采礦業(yè)和制造業(yè)分別下降0.7 和1.0 個(gè)百分點(diǎn)至2.4%和-4.9%。從絕對(duì)水平來(lái)看，制造業(yè)的利潤(rùn)增速低于另外兩個(gè)行業(yè)，今年以來(lái)整體在惡化。權(quán)重細(xì)分行業(yè)方面，從絕對(duì)增速水平橫向比較來(lái)看，利潤(rùn)增速水平較為突出的行業(yè)是黑色金屬礦采選（189.5%）、開采業(yè)（154.9%）、其他采礦業(yè)（75.0%）、非金屬礦采選業(yè)（19.8%）、煙草制品業(yè)（19.3%）、水生產(chǎn)和供應(yīng)（18.2%）、家具制造業(yè)（17.8%）、酒飲料（17.6%）、和電力熱供應(yīng)（16.2%） 和電氣機(jī)械（15.0%）；利潤(rùn)增速水平明顯較差的行業(yè)是石油煤炭加工（-51.2%）、黑色金屬冶煉（-44.2%）、化學(xué)纖維（-26.3%）、有色金屬礦采選（-23.0%）、汽車制造（-14.7%）。邊際變化上，高技術(shù)制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)加快。1—10 月份，高技術(shù)制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤(rùn)同比分別增長(zhǎng)7.5%、5.3%和2.0%，增速比1—9 月份分別加快1.2、0.7 和1.1 個(gè)百分點(diǎn)。其中，汽車制造業(yè)利潤(rùn)雖同比下降14.7%，但降幅比1—9 月份收窄1.9 個(gè)百分點(diǎn)；計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)6.0%，增速比1—9 月份加快2.4 個(gè)百分點(diǎn)。

    利潤(rùn)增速短期有望修復(fù)

    10 月份工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)環(huán)比降幅擴(kuò)大，PPI 降幅較大是主要拖累。今年以來(lái)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速持續(xù)為負(fù)，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤(rùn)率的改善起到一定程度的對(duì)沖。但目前來(lái)看，利潤(rùn)率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤(rùn)率已經(jīng)轉(zhuǎn)為下降，這意味著增值稅改革帶來(lái)的利潤(rùn)支撐正在逐漸消失。展望未來(lái)，年內(nèi)PPI 同比增速受低基數(shù)效應(yīng)的影響將會(huì)有所反彈，2020 年通縮壓力也會(huì)緩解，這有助于工業(yè)企業(yè)的利潤(rùn)修復(fù)。但受制于總需求萎靡，工業(yè)增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢(shì)，企業(yè)利潤(rùn)的修復(fù)也將有限。此外，四季度以來(lái)，關(guān)于基建發(fā)力的政策組合拳陸續(xù)出臺(tái)，2020 年專項(xiàng)債額度提前下發(fā)1 萬(wàn)億，重大項(xiàng)目的資本金比例下調(diào)以及部分項(xiàng)目資本金可以實(shí)施權(quán)益融資，這有助于基建增速的反彈。但從過(guò)去經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在2013 年之后，基建投資與企業(yè)庫(kù)存行為的相關(guān)性大大降低。2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個(gè)工業(yè)企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存，但會(huì)有助于相關(guān)鏈條企業(yè)的景氣修復(fù)。短期預(yù)測(cè)方面，預(yù)計(jì)1-11 月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速略反彈至-2.5%。