說了半天IRR，它有什么用？它可以尋找最便宜可交割（Cheapest toDeliver）國債，就是通常說的CTD國債或最廉券，都是一個意思。找到了CTD國債，CTD國債就知道了期貨定價公式中的P到底是哪只國債的價格。根據(jù)交易規(guī)則，在國債期貨交割時，CTD國債期貨空頭可以在一籃子可交割國債中隨意挑選一只國債交割給期貨多頭，那么空頭應(yīng)該選擇哪一只國債比較好？有沒有挑選方法？這時就可以使用IRR來判斷。把每一只可交割國債的當前市場價格和當前期貨價格代入IRR計算公式，選出IRR最大的國債（可以用分析系統(tǒng)幫你算）。前面說過，IRR實際上是一種空頭交易行為的收益率，選擇收益率最大的國債對空頭來說最合適，它最有可能被空頭用于交割。理論上國債期貨的價格應(yīng)該追隨CTD國債，因為CTD國債最有可能被交割，CTD國債它就是研究期貨與現(xiàn)貨關(guān)系的那個“現(xiàn)貨”，它的價格就應(yīng)該是國債期貨定價公式中的P。

一般進行基差交易，現(xiàn)貨的最佳選擇就是CTD國債，更準確的說法是選擇最活躍的CTD國債，因為交易量和流動性有保障（當然也可能選擇非CTD國債進行基差交易）。看到這里，椰子凍抬起頭說道：“我這下反應(yīng)過來了，小船哥，你上次的問題我大概知道了，圖4-2中基差計算時使用的國債是不是當天的CTD國債，也就是最廉券？因為它和國債期貨的關(guān)系最密切，期貨價格都追隨它。”如果分析系統(tǒng)取到的國債價格是中債成交數(shù)據(jù)，那么有時候，個別可交割國債會以偏離當前市場公允價格成交從而影響IRR的計算，CTD國債造成對CTD國債的錯誤排序。當然，這種成交收益率明顯偏離相近期限其他國債收益率的情況，仔細一看還是能夠發(fā)現(xiàn)的。推薦使用數(shù)據(jù)來源于貨幣經(jīng)紀公司債券成交價格的分析系統(tǒng)。貨幣經(jīng)紀公司是銀行間市場專門撮合交易的金融中介機構(gòu)，因為銀行間債券市場屬于場外市場，一對一詢價交易的效率比較差，所以很多機構(gòu)投資者把交易需求報給貨幣經(jīng)紀公司，由它們來撮合成交，效率會大大提升。通常，中介撮合成交的價格都是真實有效的市場公允價格。不過就算期貨分析系統(tǒng)數(shù)據(jù)來源于貨幣經(jīng)紀公司債券成交價格，也不代表就完全沒有問題。有時候根據(jù)計算出的IRR推薦的CTD國債也可能出現(xiàn)理論數(shù)據(jù)正確但未必有效率的情況，這和國債的流動性密切相關(guān)。通常，我們說某只國債的流動性很好，一般是指該國債的買賣價差非常小，成交摩擦小，能迅速以市場公允價格大量成交。反之，就表示流動性較差。

“是呀，如果你只在理論書籍里學習債券知識，很難知道真實市場運行是什么樣子的。在債券市場中必須面對的問題是債券越‘老’，流動性越差。通常當年發(fā)行的國債流動性最好，CTD國債做市商報價也最多，貨幣經(jīng)紀公司報價和市場成交較為活躍。而一些發(fā)行年份較早的債券，流動性相對較差，做市商報價少，貨幣經(jīng)紀公司報價和市場成交寥寥無幾。CTD國債排除因為其他目的而發(fā)生交易的可能性，老國債在二級市場上就是大熊貓一樣的存在。這些債券有很多在商業(yè)銀行的持有至到期賬戶和可供出售賬戶中，一般來說較少在債券二級市場流通。這些債券基本有價無市，看得見摸不著，只能瞅瞅中債估值。如果空頭不是原本就持有該券，想在市場上買券交割比較困難。就算勉強能買到，價格也可能會偏離估值比較大，實際IRR也發(fā)生變化了。”小船說道。椰子凍點點頭，表示完全明白了，“所以我們實際選擇CTD國債時還應(yīng)該關(guān)注它們的流動性”。“嗯，雖然選擇CTD國債還是存在一些主觀判斷，但在實際分析時最理性的選擇還是在流動性最好的幾只國債中找IRR最大的券。”

“你可以關(guān)注貨幣經(jīng)紀公司的成交情況，頻繁成交的國債必然流動性較好，也可以在森浦資訊終端里查看成交量統(tǒng)計，CTD國債每天成交最多的國債就是流動性最好的國債，再綜合IRR來選擇CTD國債。萬一這些都看不到，那就根據(jù)經(jīng)驗大概判斷吧，通常當年發(fā)行的國債流動性較好，而且發(fā)行越晚，流動性可能就越好。CTD國債比如同樣是剩余期限接近10年的2016年發(fā)行的國債，160023的流動性可能就比新發(fā)10年期國債的流動性更好。直到2017年有新的國債上市，新發(fā)10年期國債可能就會逐步取代國債160023成為流動性最好的10年期國債。當然，這不是說160023的流動性立刻就大幅下降，短期內(nèi)兩只國債的流動性可能都比較好。另外，新發(fā)行的國債也不是立刻就會取代老國債的流動性地位，CTD國債這與它的發(fā)行量和認購投資者類型有關(guān)�？傊�，參考成交統(tǒng)計一般不會錯。”