國金證券研究報告：中國聯(lián)通-600050-下調(diào)聯(lián)通盈利預測，關注終端成本：行業(yè)收入增速加快，利潤面臨下滑：2011 年電信主營業(yè)務收入增速為 10%，較去年的 6.4%出現(xiàn)明顯回升，增速也自 2006 年以來首次超過 GDP 增速；聯(lián)通、電信、移動服務收入增速分別為 13.7%、9%、8.8%（2011 年三季報數(shù)據(jù)），主要驅動因素為 3G 和寬帶業(yè)務；展望 2012 年，3G 用 戶的爆發(fā)式增長確定無疑，聯(lián)通和電信也明確表示要規(guī)模發(fā)展，因此運營 商競爭將日趨激烈，但競爭焦點將從終端差異化走向終端補貼和網(wǎng)絡質量 提升。整體來說，行業(yè)收入增速維持較快增長，但由于終端補貼的加大將 使得行業(yè)利潤面臨下滑。 通信產(chǎn)品成本（終端收入+終端補貼）是導致盈利出現(xiàn)下滑的主因：從營業(yè) 成本構成來看，通信產(chǎn)品成本占比（占營業(yè)收入比重）已經(jīng)從 2009 年 1.7%上升至 2011Q3 的 14.3%，成為僅次于折舊攤銷的第二大成本，2012 年要實現(xiàn)規(guī)模發(fā)展，終端補貼將會有所加大，通信產(chǎn)品成本占比進一步提 高，從而壓制利潤在短期內(nèi)難以實現(xiàn)。