華泰聯(lián)合證券研究報(bào)告：云天化-600096-受累停車及費(fèi)用大增,業(yè)績(jī)同比下滑：受累停車，業(yè)績(jī)低于預(yù)期。公司 11年一季度實(shí)現(xiàn)收入 21.34億，同比增長(zhǎng) 33.8%，凈利潤(rùn) 1592萬(wàn)元，同比下降 77.18%，每股收益 0.027元，低于 市場(chǎng)預(yù)期。主要原因是天然氣供應(yīng)短缺導(dǎo)致尿素持續(xù)停車，停工損失及財(cái) 務(wù)等費(fèi)用大幅增加近 2億，期間費(fèi)用同比增加 91.2%。 費(fèi)用持續(xù)高位，后續(xù)有望改善。一季度公司費(fèi)用率同比大幅提高 5 個(gè)百分 點(diǎn)，達(dá)到 18.6%的歷史最高水平，其中管理費(fèi)用同比增加 64%，主要原因 是停車導(dǎo)致維護(hù)修理費(fèi)大幅增加，同時(shí)東明礦業(yè)和珠海復(fù)材并表增加了管 理費(fèi)用，而這兩個(gè)公司本期并未帶來(lái)收入增加。受新子公司廠房和設(shè)備帶 來(lái)的資金需求，公司短期負(fù)債增加，導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加 164%，我們 預(yù)計(jì)隨著新項(xiàng)目建成和募集資金到位，公司各項(xiàng)費(fèi)用將有所下降。 現(xiàn)金緊張，資本結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化。受累近年連續(xù)大額的資本開(kāi)資和大幅上升 的費(fèi)用影響，資本負(fù)債同比上升 3.8 個(gè)百分點(diǎn)至 72.2。公司現(xiàn)金流趨于緊 張，流動(dòng)和速動(dòng)比例大幅下滑至 0.83和0.65，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比為-0.046。 4月 29日，公司非公開(kāi)增發(fā)方案獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，募集資金 18.56億，募 集資金到位將有利于公司項(xiàng)目的及時(shí)完成， 同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債比將優(yōu)化至67%， 低于銀行融資警戒線，有利于現(xiàn)金流壓力的緩解。 公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張將進(jìn)入收獲期。10 年公司玻纖和聚甲醛產(chǎn)能分別增加 8、6 萬(wàn)噸，11年 80萬(wàn)噸煤頭尿素、24萬(wàn)噸煤制甲醇、珠海1億平電子布搬遷、 1500平米鋰電池隔膜等項(xiàng)目均預(yù)計(jì)將于今年下半年投產(chǎn)。短期業(yè)績(jī)受累停 車和費(fèi)用上升，我們下調(diào)公司 11、12 年 EPS 分別為 0.64 元、1.05 元， 對(duì)應(yīng) 11、12 年 PE 34 倍、20 倍，估值基本合理。11 年公司主營(yíng)擴(kuò)展進(jìn) 入收獲期，有望將帶來(lái)業(yè)績(jī)提升。假設(shè)集團(tuán)重組成功將大大增加公司業(yè)績(jī)， 合并后 11-12每股收益分別為 1.6元和 1.8，維持“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目進(jìn)展低于預(yù)期、重組面臨不確定性.......