山西證券研究報告：瑞泰科技-002066-水泥窯耐材迅速成長，新業(yè)務成功接力：調(diào)研信息及評論： 公司成功進入水泥窯業(yè)務，與玻璃窯用耐材平分秋色。公司是第一家以耐火 材料上市公司，最初業(yè)務僅涉及玻璃窯耐火材料，09 年開始進入水泥窯耐火 材料，經(jīng)過近兩年拓展、培育，今年水泥窯耐火材料快速增長，上半年收入 增長 220%，水泥窯和玻璃窯耐火材料收入已各占 50%（去年水泥窯耐材收 入占比25%），由于玻璃窯耐材毛利率較高，兩者貢獻毛利占比為43%和57%。 公司玻璃窯定位：繼續(xù)做高端耐材產(chǎn)品。相對于鋼鐵、水泥耐材，玻璃窯耐 材使用周期最長，平均 4-5 年，對玻璃窯耐材質(zhì)量要求和進入門檻相對較高， 公司以玻璃窯耐材起家，是唯一一家生產(chǎn)玻璃窯耐材上市公司。公司的熔鑄 耐火材料定位中高端，在國內(nèi)市場份額 50%以上，可生產(chǎn)熔鑄鋯剛玉、熔鑄 氧化鋁、硅質(zhì)耐火材料等多種類耐材。國內(nèi)新增光伏玻璃生產(chǎn)線較多，公司 今年將湘潭 2 條鋯剛玉生產(chǎn)線改造成熔鑄氧化鋁后，熔鑄氧化鋁產(chǎn)能增加到 5000 噸，熔鑄鋯剛玉產(chǎn)能 2 萬噸，硅質(zhì)耐火材料 4 萬噸。公司未來玻璃窯耐 材經(jīng)營模式仍是以中高檔耐材為主，不做整包模式，隨著下游玻璃企業(yè)對節(jié) 能降耗意識和高附加值玻璃比重提高，熔鑄氧化鋁市場需求隨之增加，公司 未來將繼續(xù)增加熔鑄氧化鋁產(chǎn)能。 公司水泥窯定位：由產(chǎn)品轉(zhuǎn)向服務-整包模式。公司目前生產(chǎn)的水泥窯耐材 包括不定型耐火材料、鋁硅質(zhì)耐火材料、堿性耐火材料、耐磨材料等水泥窯 用全套系列耐材。水泥窯行業(yè)內(nèi)企業(yè)較多，但絕大多數(shù)企業(yè)規(guī)模不大且品種 單一，多數(shù)僅做一個品種，能提供全套耐材的企業(yè)較少。目前水泥生產(chǎn)線耐 火材料由多個耐材企業(yè)共同提供，能提供整包服務的耐材企業(yè)更易受到水泥 企業(yè)歡迎，公司定位由提供產(chǎn)品轉(zhuǎn)向服務，憑借整包優(yōu)勢其競爭能力突出。 公司水泥窯用耐材產(chǎn)能 13 萬噸，其中不定型耐材 6 萬噸、堿性耐材 5 萬噸、 鋁硅耐材 2萬噸。公司整包服務客戶目前不是很多，中國建材下屬南方水泥、 華潤水泥、臺泥的部分生產(chǎn)線在試用。公司實際控制人中建材旗下水泥產(chǎn)能 超過億噸，按照水泥產(chǎn)能所需耐材比 1000：1 和平均噸耐材價格 4000 元估 算，每年投入水泥耐材成本超過 4 億，假設 50%由公司提供收入能達到 2億， 目前僅 3000萬，未來增長空間非�？捎^。，加之這種模式推廣和客戶選擇傾 向，整包模式市場規(guī)模將隨之擴大。 耐材周期波動比下游弱。耐火材料本身屬于消耗性材料，不完全跟下游行業(yè) 周期波動一致。以玻璃行業(yè)為例，目前玻璃行業(yè)景氣度自 2010 年底達到高 點后一直處下行通道中，部分玻璃企業(yè)已處于微利或虧損，如果玻璃價格繼......